【华泰社服|首次覆盖】科锐国际：民营人力资源服务龙头扬帆起航

职业资格号：S0570516080001

梅昕/社会服务行业

首家 A 股上市 HR 整体方案提供商

公司在中高端人才寻访、灵活用工、招聘流程外包市场份额领先，积累超 3000 家客户，合作期限长、复购率高；顾问超 1600 人，积累候选人信息超 400 万条，覆盖广泛行业。控股股东持股比例 36.3% ，获经纬创投、摩根士丹利参股，并有四个员工持股平台，激励机制完善。公司内生增长较快、有望持续整合行业，目标价 25.38-25.92 元，首次覆盖给予增持评级。

需求旺盛带动行业快增，政策支持保驾护航

我国企业规模、质量齐升，对中高端劳动力的需求将持续增加。 2007 年以来促进行业发展的政策相继出台，政策红利有望助推行业发展。 HRoot 预计 19 年我国人资服务行业规模 3150 亿， 15-19 GAGR17% ，维持较快增长，公司作为民企龙头 17 年市占率不足 1% ，提升空间较大。

线下主业仍具发展空间，外延拓展国际市场

全球灵活用工业务市场广阔，国内尚处起步阶段，有望持续快增；公司中高端人才访寻覆盖客户广泛，有望持续增长；招聘流程外包业务细分市场地位领先，预计未来增长相对稳健；公司发力扩张二三线城市，海外各地相继设立 83 家分支机构，国际化布局初步建立，三大主业仍具较大发展空间。 18 年 4 月拟 2200 万英镑现金收购英国主营中高端寻访及灵活用工的 Investigo 52.5% 股权，标的公司 17 年收入 / 净利润 9.14/0.33 亿元，分别占上市公司 17 年收入及利润的 81%/23% （权益利润占比），若交易完成，有助实现业务协同、打开国际市场、显著增厚上市公司业绩。

一体两翼发展战略，线上贡献新增量

公司已积累 400 万候选人的数据库，庞大的人才数据库到 B 端客户转化率较低。公司拟加快一体两翼布局，通过线上平台实现线下候选人资源和长尾客户资源结合， 17 年才客网（在线猎头 B2C 服务）、即派（线上灵活用工服务平台）已产生相应收入。薪薪乐（ SaaS 薪酬云平台）、睿聘（智能 SaaS 人才管理平台）面向长尾客户，正持续孵化。同时 17 年 9 月公司 1000 万收购 HR SaaS 服务商“才到” 18% 股权，有望借助其领先的 HR SaaS 技术平台及在 HR 信息化服务领域的丰富经验，完善全产业链布局。

首家 A 股上市 HR 整体方案提供商，首次覆盖给予增持评级

人资服务行业高景气，公司内生方面资源优势突出，国内建分支机构拓展业务，拟并购 Investigo 切入欧洲，一带一路下有望继续发力全球布局。外延方面凭资本先发优势，有望持续通过并购整合做大做强。推进一体两翼，有望实现线上线下深度融合。预测 18-20 年 EPS0.54/0/69/0.88 元，选取在细分行业、业务模式等方面具有稀缺性的公司进行对比，可比公司 18 年平均 PE47 倍，公司 18-20 年收入 / 利润 GAGR31%/28% ，行业高度分散，公司有望持续借助资本先发优势外延整合提升市占率， 给予公司 18 年目标 PE 47-48 倍估值，目标价 25.38-25.92 元，首次覆盖给予增持评级。

风险提示：重大资产重组进程不达预期、核心人员流失、人力成本上升。

首家 A 股上市 HR 整体方案提供商

科锐国际是亚洲领先的整体人才解决方案服务商。 公司 1996 年成立，截至 2017 年已与 2000 余家跨国集团、国内上市公司、快速成长性企业及非盈利组织建立长期合作关系。 2017 年 6 月 8 日，科锐国际在深圳证券交易所创业板上市，成为中国首家登陆 A 股的人力资源服务企业。截至 2017 年，公司在中国大陆、香港、印度、新加坡、马来西亚等亚洲地区拥有 83 家分支机构， 1600 余名专业招聘顾问，在超过 18 个行业及领域为客户提供中高端人才访寻、招聘流程外包、灵活用工、招聘培训等解决方案。

业绩保持快速增长，费用率呈明显下行

公司长期保持快速增长态势。 2017 年上市公司实现营业收入 11.35 亿元，同比增速 30.75% ， 2012-17 年 CAGR 19.66% ，其中，灵活用工业务 GAGR29.37% ，中高端人才访寻业务 GAGR 10.78% ，招聘流程外包业务 GAGR 7.24% ，灵活用工的快速扩张成收入增长主要贡献力量。 2017 年公司实现归母净利润 7434 万元，因政府补助同比大幅下降，同比增速 20.78% ，扣非归母净利润 6975 万，同比增 36.10% 。

18Q1 公司服务网络持续扩张，收入持续快速提升。 公司 18Q1 实现收入 3.15 亿元，同比增 36.97% ，实现归母净利润 1515 万元，同比增 30.05% ，维持较快增长。公司服务网络持续扩张、加大平台及技术投入提升服务质量带动中高端人才访寻以及灵活用工业务快速增长。

灵活用工营收占比逐年提升，业务结构变化导致综合毛利率下滑。 2012-17 年灵活用工业务收入营收占比从 39.13% 升至 57.82% 。 2017 年灵活用工毛利率 9.61% ，低于中高端人才访寻 39.35% 和招聘流程外包 46.58% 的毛利率水平。灵活用工业务占比提升导致综合毛利率持续走低，综合毛利率从 2014 年的 27.72% 下降至 2017 年的 22.46% 。

费用控制较为良好，期间费用率持续小幅下降。 2014-2017 上市公司期间费用率由 14.60% 下降至 12.3% ， 2018Q1 期间费用率进一步下降至 11.14% ，体现公司较强的费用管控能力以及外延扩张带来的规模效应提升。其中，管理费用率从 2014 年的 9.94% 下降 1.61pct 至 2017 年的 8.33% ；销售费用率从 2014 年的 4.61% 至下降 0.3pct 至 2017 年的 4.31% 。

外延并购夯实体量，实现全产业链布局

持续收购优秀知名品牌，跨赛道复制拓宽业务模式，外延并购协同显著。 公司成立以来陆续收购北京欧格林、上海康肯、秦皇岛速聘、上海科之锐、新加坡公司、安拓咨询和安拓奥古、北京联聘、亦庄人力、 Capstone 以及马来西亚公司，并在各地新建分支机构，外延并购协同效应主要体现在三个方面：

1 ）并购细分领域龙头企业，增厚公司资源储备。 如 2015 年收购的亚洲领先的猎头机构 Capstone ，在地产、能源及矿产领域的中高端猎头行业处于领先地位，收购完成后科锐国际拥有该领域核心客户以及人才数据库，同时拥有了由香港劳工处颁发的职业介绍所牌照。

2 ）建立海外合资子公司，服务海外市场。 公司先后与当地公司合资成立印度公司、马来西亚公司、新加坡公司，覆盖当地各细分行业客户的中高端人才访寻及招聘流程外包业务。截至 2016 年公司自有境外员工 63 人，占总员工数比例 5% ， 2017 年境外收入合计 4700 万元，占总收入比例约 4% ，通过派出少量自有员工 + 与当地人员结合的方式，公司实现高产出的境外业务拓展。

3 ）跨赛道子行业平行收购，突破行业进入壁垒 。如 2015 收购已有 15 年人力资源服务外包经验的国资企业亦庄国际，首次进入 HR 外包行业，并同时拥有该企业的核心客户，涵括多家世界及国内 500 强企业、优质创业公司、政府事业单位。

通过持续扩张，公司已形成覆盖多行业、多地区的中高端人才寻访、招聘流程外包、灵活用工三大业务为主的全产业链服务。 科锐国际成立之初主要从事中高端人才访寻业务，积淀了具有较高知名度和忠诚度的客户，建立了较为完善的标准化管理制度。之后基于对客户需求的深度理解和自身突出的招聘能力，借鉴国外人力资源新的发展方向，公司率先在国内推出招聘流程外包业务，不断发展和优化灵活用工业务及其他人力资源服务。公司能够为客户提供人力资源咨询、人才测评、人才的培训与发展、人才的招聘、雇佣、管理的人力资源全产业链服务，同时实现对候选人整个职业生命周期覆盖。

内生稳增长，外延贡献可观收入。 2014 年，公司分别收购安拓咨询、安拓奥古和新加坡公司。纳入合并报表以后， 2014-2016 年三公司合计实现收入 2486.93 万元、 5076.87 万元以及 5049.11 万元。 2015 年以及 2016 年，公司分别收购亦庄人力、 Capstone 以及马来西亚公司，营业收入进一步增长，在纳入合并报表之后， 2015 年以及 2016 年上述公司合计实现收入 1592.97 万元以及 6016.85 万元。 2016 年陆续并购的标的收入占比已经达到 13% 左右，增长快速，贡献可观收入。

创始团队控股公司，高管持股激励充分

创始团队仍是公司管理层中流砥柱，实际控制人持股集中度较高。 截至 2017 年年报，实际控制人高勇和李跃章通过北京翼马持有公司 36.3% 的股份，股权相对集中，有利于实现大股东和上市公司的利益绑定。

高管员工持股有助于激励积极性和主动性，公司有望保持持久活力。 上市公司共有 Career Search 、北京奇特、上海凯棱德、北京云联等四个员工持股平台，其中 Career Search 和北京奇特构成与实际控制人一致行动关系。 CareerSearch 由上市公司总经理 GUOXIN 间接 100% 控股。 GUOXIN 拥有美国国籍，旧金山大学 MBA 、北京航空航天大学机械工程学士及系统工程硕士，曾就职于埃森哲任战略咨询业务高级顾问、以及 Mercer （美世集团）任大中华区总裁、全球高级合伙人，目前仍兼任上海美世保险经纪有限公司董事，具有丰富的人力资源和管理咨询行业经验。我们认为通过持股平台绑定利益，公司员工和高管团队获得更大的动力实现上市公司价值提升。

需求旺盛带动行业快增，政策支持保驾护航

企业用人需求旺盛，奠定行业增长基础

人力资源服务行业包括中高端人才访寻、灵活用工、人力资源外包、在线招聘、人力资源综合咨询、人力资源软件系统、转职服务等子行业。 HRoot 数据显示， 2014 年我国人力资源服务行业总营收 1404 亿元， 中高端人才访寻、灵活用工、人力资源服务外包占比最高，分别达 22% 、 13% 、 40% 。 1 ）中高端人才寻访即猎头业务， 是一种高端人才招聘模式，即为客户提供咨询、搜寻、甄选、评估、推荐并协助录用中高级人才的服务活动。据 HRoot 数据， 2014 年行业规模 400 亿，同比增长 41% ； 2 ）人力资源外包业务 包括流程性外包和事务性外包两种，前者包括招聘流程外包、薪酬福利制度外包等，后者主要有人事代理业务（涉及人事档案管理、职称评定、社会养老保险金收缴、出国政审等），据 HRoot 数据， 2014 年行业规模 541 亿，同比增长 9% 。 3 ）灵活用工服务 是针对客户在面临人员编制紧张、旺季人才短缺、项目用工短缺、三期（孕期、产假、哺乳期）员工短期替补等难题，主要形式即岗位外包。据 HRoot 数据， 2014 年行业规模 175 亿，同比增长 16% 。

企业质量提升，用人需求旺盛。 伴随我国宏观经济持续增长， Fortune 杂志发布的“世界 500 强企业”中国企业数量逐年增加，由 2010 年的 54 家增至 2017 年的 115 家，我国企业规模、质量明显提升，对人力资源服务的需求将继续稳定上升。外资企业及国内大型企业是科锐国际主要服务对象，大中型企业数目的增长带来用人需求持续攀升，为人力资源服务行业奠定增长基础。

“用工荒”的同时，产业升级对中高端人才的需求有望持续增加。 根据《国家中长期人才发展规划纲要（ 2010-2020 年）》，到 2020 年，我国高技能人才占技能劳动者比例要从 2008 年的 24.4% 提升至 28% ，产业升级背景下，国家将逐步增加对中高端人才的需求。而根据人社部数据， 2011Q1-2017Q2 企业用工需求持续高于应聘者的求职需求， 2017Q2 “用工缺口”达 50.20 万人。用工荒使得企业对于有限的劳动力供给的竞争将更加激烈，对中高端劳动力的需求也将持续增加，专业人力资源服务企业可以通过整合用工企业、培训机构、中高端人才等各方资源，实现人力资源的合理调度，满足旺盛市场需求。

非国有人资服务机构占比不断提升，已成主导力量。 从服务机构构成类别上看，根据人社部《 2016 年人力资源市场统计报告》，截止 2016 年底，全国共设立各类人力资源服务机构 2.67 万家，地方政府人力资源社会保障部门、国有性质、民营性质、外资及港澳台资性质的服务企业分别占人力资源服务机构总量的 19.7% 、 5.6% 、 70.6% 、 0.9% ，民办非企业等其他性质的服务机构占比 3.2% 。民营服务机构占比从 2012 年的 60.3% 提升至 2016 年的 70.6% ，已经成为中国人力资源服务业的主要力量，市场活力有望不断增强。

国有企业、外资企业以及民营企业各有优势领域。 根据公司招股说明书，三大国有企业（北京外服、上海外服、中智）的人事代理服务业务市场占有率较高，外资企业在中高端人才访寻、招聘流程外包、灵活用工等细分领域占有领先地位。据 HRoot ，科锐国际、汇思、英格玛、易才等本土人力资源服务机构经过 20 余年的市场耕耘，不断创新成长，渐成体系规模，在灵活用工、中高端寻访、人力资源外包等细分领域也占据较大的市场份额。从科锐国际 2016 年前十大客户可以看出，公司外资客户收入占前十大客户总收入比例 57.94% ，佳能、赛诺菲、霍尼韦尔等大型跨国企业均为公司重要客户，以科锐国际为代表的民营企业在外资客户群中亦有强实力。

持续享受政策红利，行业迎来发展机遇

十九大报告提出在人力资源服务领域培育新增长点，凸显国家层面重视度。 据新华网，十八大及十八届三中全会尚未单独提及人力资本服务行业， 2017 年 10 月 11 日人社部印发《人力资源服务业发展行动计划》，十九大报告提出要在人力资本服务等领域培育新增长点、形成新动能，重要性可见一斑。 为实现充分就业和优化配置人力资源， 《行动计划》明确，到 2020 年，人力资源服务产业规模预计将达到 2 万亿元，培育形成 100 家左右在全国具有示范引领作用的行业领军企业。我国政府持续推进一带一路战略背景下，中国企业走出去衍生国际交流人才需求，人力资源服务机构为我国企业走出去提供人力服务基础支撑，政策利好有利龙头企业继续做大做强。

促进人力资源服务业发展的政策规范相继出台，为行业规模化发展奠定制度基础。 我国政府出台的系列相关支持鼓励政策对人力资源服务行业从起步到逐渐规模化发展奠定根本制度基础。 2007 年国务院在《关于加快服务业的若干意见》中首次将人力资源服务业写入国务院文件，随后各类促进人力资源服务业发展的政策规范等相继出台，为行业长足发展营造良好政策环境，促进业内领先企业继续发展壮大。

需求旺盛，政策加持，未来我国 HR 市场将保持快速增长。 过去 30 多年来，中国人力资源服务业的多元化、多层次的服务体系已经形成，我们认为，受益于行业旺盛需求、政府政策扶持、监管环境的完善，以及中国人力资源产业的结构性调整继续展开，行业转型与升级有望持续，快速增长可期。根据 HRoot 《 2015 中国人力资源服务业市场研究报告》的展望，预计 2015-19 年市场规模 CAGR 将保持 17% 左右的快速增长趋势，至 2019 年底中国全行业市场规模有望达到 3150 亿元。

完善国内市场发力海外，打造线下 + 线上新模式

线下主业仍具发展空间，外延拓展国际市场

中高端寻访：传统优势业务，覆盖客户广泛

中高端人才访寻是科锐国际的优势业务，广泛覆盖各行业各地区客户。 科锐国际一直致力于为世界 500 强跨国公司和中国细分行业领军企业提供中高端管理人才访寻服务，覆盖医药、消费品、房地产、金融、物流、工业制造、能源化工等传统行业，并针对各细分行业的发展和演进前瞻性地进入文化教育、高科技、互联网、现代服务业等新兴行业。

据招股说明书披露，公司 2016 年为近 1200 家客户成功推荐职位约 4000 个，从收入占比看，合资和外约占 60% ，内资客户约占 40% 。该项盈利模式主要是根据客户委托职位，按照访寻结果收取服务费，收费标准主要以用人单位招聘职位的年薪为基准计算，一般按照年薪的 25%-33% 收取。

中高端人才市场充分竞争，公司优势在于多区域、多领域招聘能力。 中高端人才寻访市场国内成熟度较高，据 HRoot 数据， 2014 年市场规模 400 亿元， HRoot 预计 2014-19 年总体市场规模 CAGR 为 20% 。在国内市场，中高端人才访寻（即猎头）行业处于充分竞争状态，猎头公司个数多，多数企业通常仅在特定区域、特定行业领域有一定的招聘能力。对于用人单位来说，一般在发放用人需求时，均不会跟单一猎头公司签订排他性协议，而是同时使用数家猎头供应商。科锐国际 1996 年从中高端人才寻访起家，经历了快速扩张后目前已进入稳定发展阶段，具有 20 余年的专业经验积累和先发优势，分布各地的分支机构及按行业 / 领域组建招聘团队的模式使得公司形成了多区域、多领域的强大招聘能力。

灵活用工：市场潜力较大，近年发展迅速

灵活用工即岗位外包服务，公司按照岗位类别划分的事业部进行标准化管理。 根据招股说明书披露，科锐国际从 2006 年起开展灵活用工服务，截至 2016 年末管理灵活用工业务派出人员超过 4000 人。从提供的岗位划分，公司目前经营灵活用工服务涉及专业类岗位外包服务、通用类岗位外包服务以及办公室行政岗位外包服务。

相比传统劳务派遣，灵活用工服务业务附加值高，收费较高。 据招股说明书，传统劳务派遣用工风险、派出人员的后续管理、薪酬决定均由客户承担或决定，按派出人员的数量收费，一般人均每月 80-300 元不等，由于业务附加值低，收费较低。灵活用工业务由公司全面承担用工风险，为客户提供员工入职前、在岗到离职的全流程管理服务，并主导派出人员工资标准的制定，业务附加值高，收费较高，一般按照业务量折算项目所需人员数量，在人员成本基础上加成风险金和合理溢价进行收费，对于终端销售岗位，达到工作成果考核要求的，还会由客户给予一定的提成。

全球灵活用工业务市场广阔，国内尚处起步阶段，将成公司未来业绩持续稳定增长的基础。 据公司招股说明书， 2014-15 年全球人力资源业务收入构成中，灵活用工业务占 70% ，已成为全球人力资源服务行业中体量最大的细分行业；美国提供灵活用工服务的企业约为 20000 家，每周有超过 300 万名员工为灵活用工服务企业工作， 2015 年美国灵活用工市场规模超过 1264 亿美元（约合 7932 亿人民币）。我国存在大量劳务派遣员工，灵活用工业务起步较晚，受益于就业市场结构调整和企业对于灵活用工模式的需求进一步增加，市场有望持续快速增长。根据 HRoot 数据， 2015 年我国灵活用工市场规模估计为 213.22 亿元， HRoot 预计 2015-19 年中国灵活用工行业市场规模 CAGR 约为 22% ， 2019 年将达 476.42 亿元。

招聘流程外包：高附加服务，国内市场领先

提供端到端定制化的高附加值招聘解决方案，大规模候选人访寻中心为核心人力资源平台。 科锐国际提供的是端对端招聘流程外包业务，即客户把整体的招聘流程全部外包给公司完成，公司提供包括前期招聘方案设计、招聘系统、招聘发布、筛选简历、背景调查、人才测评、面试到录用通知、直至候选人报到的所有环节。这种服务模式能有效分担客户人力资源部门的招聘压力，是一种附加值较高的招聘流程外包服务形态。 2009 年，公司在苏州成立了规模较大的候选人访寻中心，主要负责候选人交付工作，包括候选人访寻、初步面试、撰写推荐报告以及候选人数据库日常管理等工作。截止 2016 年末，公司招聘流程外包业务遍及全国各个省市及部分亚洲国家，包括新加坡、印度、印度尼西亚、泰国等，每年执行国内外招聘流程外包项目超过 200 个，每年为客户成功招聘超过 15000 名员工。

公司在招聘流程外包领域市场领先。 招聘流程外包可有效降低客户的招聘成本，提高招聘效率。随着企业用人需求的增加，端到端的招聘流程外包服务重要性有望日益凸显。据 HRoot ，目前中国市场招聘流程外包业务供应商的代表企业主要有科锐国际、万宝盛华等。据公司招股说明书，科锐国际为国内首家开展招聘流程外包业务的人力资源机构，奠定细分市场领先地位。根据 HRoot 数据， 2014 年中国招聘流程外包行业市场规模约为 12.4 亿人民币， 2015-19 年中国招聘流程外包市场规模预计有 21% 的年均增长幅度。

完善全国服务网络，外延拓宽国际市场

拓展完善全国人力资源服务网络，扩张二三线城市。 17 年公司继续推进重点产业集群区域、国家级产业园、国内二线城市等分支机构建设，对现有分支机构进行优化升级，进一步拓展和完善覆盖全国的人力资源服务网络。

17 年在西安设立全球候选人交付中心，将公司战略与“一带一路”战略以及中西部的发展战略相匹配；在京津冀一体化的交通枢纽北京新机场的建设中，与北京市榆垡镇政府合资设立兴航国际，将为北京新机场入驻的东方航空、南方航空、中国联行等提供服务；与武汉军运会执委会签署协议，成为 2019 年第 7 届世界军人运动会的首席人力资源战略合作伙伴，将为武汉军运会执委会提供多种人力资源解决方案服务。

国内海外各地相继设立 83 家分支机构，国际化布局初步建立。 随着国家鼓励“一带一路”经济发展新模式，越来越多的中国企业走出去，积极参与全球经济发展及智力。为更好的服务客户，公司在中国大陆、香港、新加坡、印度、马来西亚和美国等地相继设立了 83 家分支机构，在中国苏州、西安及印度的班加罗尔建立了规模较大的候选人访寻中心； 18 年一季度在美国休斯敦成立分支机构 AurexGroup Americas 、 Aurex Group LLC. 服务北美市场。 2017 年公司港澳台及海外业务收入占比仅 4% ，国际化业务的开拓有望为公司带来新收入增长点。

拟现金收购英国 Investigo 52.5% 股权，国际化布局再下一城。 2018 年 4 月 27 日，科锐国际公告重大资产购买报告书（草案），拟通过其全资子公司香港 AP 以现金方式向 Fulfil(2) 购买其所持有的 Investigo 52.5% 股权。本次交易价格确定为 2200 万英镑，将以英镑现金方式支付。在交割时，香港 AP 所购买的 7875000 股普通股将更名为 A 类股，由 Fulfil(2) 继续持有的剩余普通股将更名为 B 类股。 Investigo 将优先向香港 AP 支付股利并累计达到 940 万英镑随后依据公司章程规定在 A 、 B 股东之间按持股比例进行利润分配。本次交易尚需获得的批准和核准，包括但不限于 1 ）公司股东大会审议通过； 2 ）向北京市商委和北京市发改委办理境外投资备案； 3 ）主管外汇机关或授权银行对本次交易所涉海外投资的资金汇付的同意，无需提交中国证监会审核。

Investigo 专注于财务、金融等领域招聘工作，中高端寻访及灵活用工为主要业务构成。 公司成立于 2003 年，总部位于英国伦敦，主要为英国、欧洲的蓝筹企业以及中小企业提供中高端人才访寻和灵活用工服务。公司拥有超过 140 名专业的招聘顾问，为超过 1,000 家企业提供中高端岗位及专业性岗位的人才招聘服务， 2016-2017 年 Investigo 的招聘顾问人均净服务费高于同期主要竞争对手瀚纳仕公司（ Hays ）、米高蒲志（ Page Group ）和 Hydrogen 集团。

Investigo 提供的服务主要包括中高端人才访寻和灵活用工，按营业收入口径计算，二者的比例约为 1:9 ，按净服务费口径计算，二者的比例约为 1:1 。中高端人才寻访业务在成功为用人单位访寻到所需人才后，以用人单位所招聘岗位的年薪为基础，一次性收取相应的服务费。灵活用工业务会根据客户提供的定期（按周、月等）人员成本的基础上加成一定合理比例的溢价进行收费。 2017 年 Investigo 实现收入 9.14 亿元人民币，同比增 6% ，占上市公司 17 年收入的 81% ，实现净利润 3323 万人民币，贡献权益利润占上市公司 17 年归母净利润的 23% ，若交易完成，预计收购完成后有望显著增厚科锐国际业绩。

收购 Investigo 有助实现业务协同、进一步打开国际市场。 预计本次交易完成后， Investigo 将成为公司的控股子公司，公司有望在国际化业务拓展，市场、产品及数据等层面的业务互补、人才培养与设施提升方面充分发挥自身与标的公司之间的战略合作协同效应，有望实现双赢。

一体两翼发展战略，线上贡献新增量

升级“一体两翼”战略，大数据及创新技术运用成核心。 2017 年上半年公司制定了“一体两翼”的总体发展战略， 2017 年三季度，公司对这一战略进行了新的定位升级并赋予新的含义：“一体两翼”成为公司针对 B 端（企业）与 C 端（人才）所实施的多层级渗透、连接、价值创造的战略简称。据公司公告，“一体两翼”的核心在于大数据与创新技术的运用，通过“一体两翼”战略的实施， 公司的客户群将从当前服务的 2000 家大中型企业延伸至更为广泛的长尾市场，候选人数量将由当前活跃的 400 万扩展至亿级 ，实现人力资源全产业链延伸。

公司强调大数据及创新业务的核心在于，其助推效率提升、产业链拓展，大势所趋 。以互联网经济模式和大数据时代为标志的互联网服务、移动终端、大数据分析、云服务、 O2O 等为人力资源服务信息化开启了新的发展方向。无论是当前服务流程的优化、效率的提升，公司内部员工及外包员工的高效管理，以及未来从人力资源招聘向人力资源外包、薪酬管理领域拓展产业链，均离不开 HR SaaS （ Human resourseSoftware as a Service ，指基于软件即服务模式提供的人力资源管理软件）、大数据、人工智能等最新技术的支持与驱动。 公司通过信息化系统升级、研发推出四大线上平台、投资 HR SaaS 等方式，加速一体两翼战略落地。

线上平台投向市场，加速形成 B 端及 C 端的全渠道管理，实现招聘闭环服务。 2017H1 公司推出“才客网”（在线猎头 B2C 服务）和“即派”（线上灵活用工服务平台）两个线上产品， 2017 年已产生相应业务收入。同时公司继续孵化面向中小长尾客户的 SaaS 平台产品 ——“ 薪薪乐 ” （ SaaS 薪酬云平台）、 “ 睿聘 ” （智能 SaaS 人才管理平台）。据 2017 年年报，公司目前积累了 400 万人的数据库，客户数量超过 3000 家，庞大人才数据库到 B 端客户转化率较低。线上平台可有效把线下存量的候选人资源和长尾客户资源结合，充分利用公司积累的庞大候选人及客户的数据资源。公司计划将现有 400 万的候选人资源在一年内发展到超过 1000 万，充分利用 AI 技术与专业顾问赋能，以实现公司对 B 端及 C 端进行深度撮合的目标，提高招聘闭环服务的效能。

投资 HR SaaS 服务商才到，有望打通线上线下服务实践。 据公司 2017 年年报， 2017 年 9 月公司以 1000 万元战略投资 HR SaaS 服务商才到 18% 股权，用于升级才到的 HR SaaS 软件（才到云）产品服务创新和商务运营体系建设，加速其在大中华区的业务拓展，截至 17 年底交易已经完成。我们认为科锐国际可凭借才到领先的 HRSaaS 技术平台及其在 HR 信息化服务领域的丰富经验，与科锐本身丰富的线下服务实践相融合，进一步打通线上线下，加快一体两翼战略落地。

据才到官网，才到公司 2015 年 4 月成立于上海，作为人力资源管理服务供应商（ HRSaaS ），其产品由 HRCloud 与 APP 组成，主要包括基础组织人事、招聘管理、人事薪资管理、考勤管理、绩效考核和员工手机端等，覆盖企业内员工“选用育留”全生命周期及商业活动中与人相关的所有活动。根据才到公司官网，公司目前已覆盖途牛、宝尊电商、财通资产等各行业客户。

盈利预测与估值

综合以下假设，我们预测