【观点】姜超：繁荣过度，物极必反？—金融、地产繁荣背后的隐忧

研报点评

 

投资市场热点更迭，每个热点都存在投资逻辑，作为投资者很难辨别真伪。【独角兽研究】会不定期对热点行业进行独家点评，通过产业链深入研究将这些热点行业存在的风险及真正的成长性挖掘给广大读者。

作者|姜超

编辑|独角兽智库

最近两年最让大家津津乐道的莫过于房价了，从去年底开始又增加了一个话题，金融去杠杆！这两者之间有何联系？当前房地产、金融业的体量和对经济影响究竟有多大？背后蕴含哪些风险？未来又将如何走？ 

金融业过于庞大。过去的十年可以说是我国金融业飞速发展的时期，如果从近三年的年化增速来看，私募基金为130%，基金子公司专户123%，基金公司专户74%，券商资管51%，均在50%以上；基金公司公募增速45%，信托23%，保险20%，增速也都远高于GDP增速和M2增速。从宏观角度看，我国金融业增加值占GDP比重05年时不足5%，但截至16年底，这一比重达到了8.4%，而美国和日本这一比值的历史高位分别在7.7%和8.5%。从微观角度来看，我国金融行业的上市公司利润占全部上市公司总利润比重达到57%，近几年非银金融机构利润占比在快速上升。

房地产膨胀更严重。因为发展阶段和统计口径差异，我国房地产增加值占GDP的直接比重并不高，仅为7%，而美、日占比都在10%以上。但08年以来，我国房地产增加值占GDP比重累计上升了2个百分点，相比之下其他国家反而稳中有降。如果考虑到间接效应，房地产对经济影响要大得多。根据我们的测算，我国1/3的经济与房地产有关。2016年6.7%的GDP增长中有2.4个百分点是由广义房地产行业拉动起来的，2016年地产对GDP增长贡献率高达36%，而2015年贡献率仅为25%。

地产和金融盘根错节。事实上，我国金融业和房地产是绑在一起的，共同主导着经济走势。首先，每1单位广义房地产GDP可以拉动接近0.2单位的金融业GDP，拉动幅度仅次于采矿业。其次，房地产相关行业贷款占全部贷款比重达到34%，其发行的信用债存量占非金融信用债总量的近50%。最后，“影子银行”体系中，地产相关行业的融资也很多。截至2016年底，证券公司定向资管计划高达14.7万亿，基金子公司专户产品规模达到10.5万亿，其中的很大部分与房地产非标融资有关。

繁荣背后有风险。从各国经济发展经验来看，金融和地产共同繁荣的背后往往蕴含着危机。以日本为例，上世纪80年代“地产热”叠加金融自由化，大量资金流入房地产市场。日本金融业增加值占GDP的比重从1980年的3.3%快速上升到1989年的5.4%。但最终政策收严后，房地产泡沫破灭，日本陷入了停滞的20年。美国80年代的储贷危机，也是金融自由化和地产泡沫膨胀的结果，风控能力较弱的信用社的不动产贷款占比从5.9%快速上升到23%，但最终也以危机收场，很多存款机构倒闭。

繁华落尽归何处？与美国和日本的情况很类似，当前中国金融业增加值占比已经远远超过美国历史最高水平，从短期增速来看，中国金融、地产扩张进度也快于美、日危机前的水平。自去年四季度以来，房地产调控政策收紧，地产销售增速从高点时的56%逐步下降至不足10%。而房地产销售增速要领先投资端6个月左右，所以不管房价调整与否，未来地产投资增速大概率会下降，经济下行压力会逐步凸显。而金融去杠杆带来的各种利率中枢的抬升，势必会加速房地产市场调整和经济下行。短期来看，稳增长压力较小，去杠杆、防风险的政策预计不会放松。但随着经济下行压力逐步体现，未来政策可能遇到两难选择。长痛还是短痛，我们拭目以待！