顺丰和德邦分别是快递和零担市场龙头，产品和服务各有侧重但相互渗透。从盈利能力看，顺丰盈利能力强于德邦。
按照重量，公路运输分为快递（<30kg）、零担（30~3000kg）和整车（>3000kg）运输。1）整车运输：货主单一，流程较为简单，市场规模最大，但处于极度分散状态，以个体户经营为主。2）零担运输：货主较为分散，企业需要通过配载拼车，运输到目的地后分发给不同的客户，流程较整车运输复杂。零担市场仍然较为分散，C10仅约2%。3）快递运输：快递是增速最快的货运细分市场。其客户极为分散，时效性要求高，市场壁垒高于零担和整车运输，集中度遥遥领先整车和零担市场。顺丰和德邦分别是快递和零担市场龙头。
网络覆盖范围：顺丰控股>德邦物流。顺丰已建成覆盖全国的快递网络，并向全球主要国家拓展，自有+外包全货机合计51架。德邦物流也基本建成全国网络，虽然试水精准空运（航空货代），但暂未开展国际业务。由于零担（B2B）和快递（B2C/C2C）业务差异，顺丰末端网络（3万个合作代办点和3.5万个智能柜）较德邦完善。
产品服务：顺丰和德邦各有侧重，但相互渗透。从产品服务上看，顺丰控股主营快递业务，德邦物流主营零担业务，但由于快递和零担业网络结构类似，相互渗透较为普遍，例如顺丰重货业务和德邦快递业务。另一方面，顺丰控股和德邦都在发展仓配、供应链金融（小额贷款、保理）等业务。
盈利能力：顺丰控股>德邦物流。2016年，顺丰实现收入574.83亿元，扣非后归母净利26.43亿元（净利率4.6%）；德邦实现收入170.01亿元，扣非后归母净利2.02亿元（净利率1.2%）。顺丰收入规模大于德邦，但两者成本结构较为类似，人工和运输占比超过80%，顺丰的盈利能力强于德邦。
投资建议：我们认为到2020年之前，快递行业增速在30%左右是大概率事件。当前：A、快递业格局持续优化；B、快递上下游还存在巨大空间供优势企业开疆拓土：“打通上下游、拓展产业链、画大同心圆、构建生态圈”；C、传统电商旺季即将到来，阿里和京东定位逐步清晰，又相互竞争促进行业更快速的发展。个股重点推荐：（1）外运发展：低估值+快递影子股+国改预期；（2）韵达股份：估值合理+短期业绩爆发力强+融资布局未来。
风险提示：价格战、行业增速不达预期
一、整车、零担和快递比较
1、重量分类：整车>零担>快递
按照货运重量，公路运输从轻到重分为快递（<30kg）、零担（30~3000kg）和整车（>3000kg），主要特征如下：
1）整车运输：货主单一，以门到门运输为主，流程较为简单。市场规模最大，但处于极度分散状态，以个体户经营为主。
2）零担运输：货主较为分散，企业需要通过配载拼车，运输到目的地后分发给不同的客户，流程较整车运输复杂。零担市场仍然较为分散，1万亿市场中，德邦、天地华宇等网络型公司仅占约1000亿。
3）快递运输：快递是增速最快的货运细分市场。其客户极为分散，时效性要求高，市场壁垒高于零担和整车运输，集中度遥遥领先整车和零担市场。
2、快递VS零担
（1）行业规模：零担>快递
零担货运市场规模并无可靠的官方数据，我们调研了解到其市场规模1万亿左右，全国及区域网络型企业只占不到10%的市场份额，90%的市场份额由专线完成。
根据邮政局的数据，16年全国快递业务收入为3974.4亿元，同比增长43.5%；其中同城、异地、国际/港澳台快递收入为563.1亿、2099.3亿和429亿元，占比14.2%、52.8%和10.8%。
（2）行业增速：快递>零担
从收入增速上看，快递无疑是增速最快的物流细分市场。得益于电子商务高速发展，2012-2016年，全国快递业务收入复合增速达到39.3%，同期德邦快运收入复合增速为21.1%。即使考虑到电商增速下滑，我们认为快递收入增速仍能维持30%左右；德邦物流作为发展最快的零担物流企业，其收入增速应该高于行业，我们猜测零担物流市场增速在10%左右。
（3）行业格局：快递>零担
从日均件量上看，快递市场格局较为清晰：1）商务件快递：顺丰（含部分电商件）和EMS日均件量分别为700万件和400万件；2）电商件快递：通达系（一线快递）日均件量都在700万件以上，规模最大的中通超过1200万件，规模最小的百世快递约700万件；京东、天天等二线快递日均件量约350-500万件；快捷、宅急送、全峰等三四线快递日均件量在100万件以下。
目前，中国快递行业集中度随不及欧美成熟市场，但已经达到较高水平。以件量计，中通快递16年市占率最高，为14.4%；以收入规模计，顺丰控股市占率最高，为16.6%。随着大型快递企业增速整体高于行业增速，行业集中度缓慢提升，并购整合（如苏宁收购天天快递）将进一步提升行业集中度。
零担市场仍处于诸侯混战阶段。根据中研普华的统计，2014年国内零担快运市场前十家的市场份额总和仅占2%左右，大型零担企业屈指可数，年营业额在10亿以上的企业只有德邦物流、天地华宇、佳吉快运、盛辉物流、盛丰物流以及新邦物流。作为零担物流龙头企业，德邦物流16年快运业务收入107亿元，仅占全市场的1%左右。
二、顺丰控股VS德邦物流
顺丰控股和德邦物流分别是快递和零担物流龙头，且均为直营模式（或以直营模式为主），我们通过对比分析顺丰控股和德邦物流，进一步观察快递和零担市场差异。
1、网络覆盖：顺丰>德邦
顺丰控股已建成覆盖全国的快递网络，并向全球主要国家拓展。截止2016年底，顺丰控股国内业务覆盖331个地级市、2620个县区级城市，近13000个自营网点；国际标快/国际特惠业务涉及美国等51个国家，国际小包业务覆盖全球200个国家及地区。
截止2016年底，德邦全国32个省、市、自治区的315个城市共拥有营业网点5,320个（不含事业合伙人网点），事业合伙人5,190个，暂未开展国际业务。
截止2016年底，顺丰控股自营全货机36架，外包全货机15架，考虑散航运力，顺丰控股航空网络每日开航航班约3,000架次，可覆盖中国大陆、香港、台湾以及海外等24个国家和地区。公路运输方面，顺丰控股运营中的自有车辆约1.5万辆，开通9,600多条运输干线和68,000多条运输支线。
中转分拨方面，顺丰控股拥有12个枢纽级中转场，19个航空、铁路站点，127个综合中转场，133个简易中转场，其中部分已投入使用全自动高效分拣系统。最后一公里方面，顺丰控股通过与顺丰商业网点、合作代理点、物业管理及智能快递柜的合作实现最后一公里的覆盖。
截止2016年底，德邦物流拥有各型运输车辆10,211台（仅考虑长途车车头而不考虑半挂车的计算口径），在北京、上海、广州、武汉、成都、郑州等各区域中心城市有114处分拨中心。
2、产品服务：相互渗透
从产品服务上看，顺丰控股主营快递业务，德邦物流主营零担业务，但由于快递和零担业网络结构类似，相互渗透较为普遍，例如顺丰重货业务和德邦快递业务。另一方面，顺丰控股和德邦都在发展仓配、供应链金融（小额贷款、保理）等业务。
德邦物流对运输货物重量按照以下的规格范围进行分类：轻货（单票30kg以下）、小票零担（单票重量在30kg-500kg范围内）、大票零担（单票重量在500kg-6000kg范围内）以及整车（单票6000kg以上）。
经过多年在零担运输行业的深耕细作，德邦物流在重货运输方面形成了先进的管理经验和运输资源。立足于此，在激烈的市场竞争中，公司提出了“经济快递”的独特理念，将德邦快递定位为中国性价比最高的重货快递。即针对货重区间在3公斤到60斤的产品，推出“360特惠快件服务”，该服务以3公斤为首重，每公斤续重价格显著低于市场平均水平。
根据我们的估算顺丰2017年航空件约17.1亿件，航空货运量97.61万吨，折合0.57kg/票，显著低于德邦快递。另一方面，申通快递件均重量0.7-0.8kg之前，件均重大于顺丰，符合顺丰商务件特征。
3、员工规模与结构：顺丰大约是德邦两倍
从员工规模上看，顺丰要大于德邦物流。出于规范经营的考虑，两家公司均大幅削减了派遣员工，目前基本控制在5%以下。2015年起，顺丰控股增加外包比例，员工总数持续下降，考虑劳务外包因素，“真实”员工总数接近30万，符合快递业务特征（最后一公里需要大量快递员）。德邦物流仍处于高速发展阶段，目前员工总数在12万左右。
4、财务分析：顺丰盈利能力强于德邦
顺丰收入规模远大于德邦物流。2016年，顺丰控股实现收入574.83亿元，其中国内时效和仓配收入分别为460.35亿元（占比80.1%）和40.61（占比7.1%）亿元；德邦物流实现收入170.01亿元，精准卡航/城运72.07亿元（占比42.4%），精准汽运34.75亿元（占比20.4%），整车19.42亿元（占比11.4%），快递40.96亿元（占比24.1%）。
人工成本和运输是主要成本。2016年，顺丰控股营业成本461.65亿元，其中外包成本（人工外包和运费外包）208.57亿元（占比45.2%），职工薪酬94.43亿元（占比20.5%），运输成本73.97亿元（占比16%），三者合计占比81.7%；德邦物流营业成本147.21亿元，其中人工成本62.67亿元（占比42.6%），运费57.29亿元（占比38.92%），合计占比81.49%。
2016年，顺丰控股毛利113.18亿元，毛利率19.7%；德邦物流毛利22.8亿元，毛利率13.4%。
2016年，顺丰控股营业利润36.93亿元（营业利润率7.2%），扣非后归母净利26.43亿元（净利率4.6%）；德邦物流营业利润3.04亿元（营业利润率1.8%），扣非后归母净利2.02亿元（净利率1.2%）。
三、投资策略
1、投资策略：推荐外运发展和韵达股份
依据对主要平台电商的分析，我们认为到2020年之前，行业增速在30%左右是大概率事件。当前：A、行业格局持续优化；B、行业上下游还存在巨大空间供优势企业开疆拓土：“打通上下游、拓展产业链、画大同心圆、构建生态圈”；C、传统电商旺季即将到来，阿里和京东定位逐步清晰，又相互竞争促进行业更快速的发展，从股价来看，作为快递上游的阿里和京东股价不断创新高。个股重点推荐：（1）外运发展：低估值+快递影子股+国改预期；（2）韵达股份：估值合理+短期业绩爆发力强+融资布局未来。
2、风险提示
行业增速不达预期：电商快递仍然占据行业70%以上的份额，若电商GMV增速快递下降，不可避免拖累快递行业增速。
价格战：快递市场格局逐步清晰，但仍有部分快递企业（如百世快递）主动引发价格战，主流快递企业被动参与。
人工成本上升：人工成本占据快递成本较大比例，若人工成本上升，同样会影响快递企业盈利。
3、物流行业历史PE Band和PB Band
