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1、如果未来在一系列政策之下，能够把消费水平重新拉回名义GDP的水平。这应该是一个不亚于2020年到2021年的那三个“承接”因素，这就是长牛的基础。

2、目前的政策主要是下调存量房贷利率，这也是比较切中要害的。如果存量房贷利率下降，居民提前还款应该会大幅减少，也会释放相当一部分家庭的消费能力。

3、这一轮的上涨，本质上仍处在从低估状态拉回到正常状态的过程，目前来看还属于1倍标准差以内的区间。

4、利用中国的存量人口红利去做大消费和服务业；利用工程师红利，推动技术类行业的崛起；利用勤奋者回报，保持资本形成和再投资速度。

5、这一轮上涨非常像2019年一季度，内外因素叠加所带来的从基本面到流动性到风险偏好的变化。

以上是广发证券首席经济学家郭磊 在昨天（10月29日）“2024宏利投资中国投资论坛”中分享的最新观点。

宏利投资是宏利金融集团旗下的全球财富和资产管理业务品牌，也是最早布局中国市场的外资金融机构之一。旗下宏利基金成立于2002年6月，是国内第一家获批合资转外资全资控股的公募基金公司。

在本次论坛中，郭磊就本轮股票市场快速上涨背后的宏观逻辑进行了细致的分析。

郭磊表示政策密切出台的背景在于经济增速放缓，名义GDP增长不足。

而本轮稳增长政策焦点集中在房地产、消费和广义社融三个方面，在郭磊看来，政策切入点非常精准。

对于股票市场的分析，郭磊通过对比历史数据和当前政策提出，本轮市场上涨与2019年的启动较为类似，但是否能够形成长牛，重点在于能否将消费水平重新拉回名义GDP水平。

整理了本次交流的重点内容，分享给大家。

这轮政策的切入点非常准确

最近一个月，中国宏观经济政策密集出台，全球瞩目。

这一轮稳增长政策出台的背景到底是什么？怎样评价这一轮宏观经济政策的影响？

中国经济整体增速不低，对应的整体结构性机会还是偏多的，但9月26日的政府会议明确指出，中国经济出现了一些新的情况和问题。

主要在两个方面，

第一，中国的实际GDP同比增长达到了5.3%，高于市场预期，但二三季度放缓速度较快，二季度只有4.7%的增速，三季度是4.6%。

第二，剔除价格的影响，名义GDP的整体增长更低，前三个季度同比增长基本在4.1%左右。

企业盈利取决于量、价、利润率，今年以来名义GDP增长率不足，导致企业盈利有比较明显的压力。

这也是这一轮稳增长政策出台非常重要的背景。

这样一个经济短期压力怎么来的？

梳理今年年初以来的基调，我们可以把它归结为三个拉动因素、三个拖延因素。

先说三个拉动因素：

第一，出口。

中国今年的出口增长4%-5%，明显高于去年负增长的水平。

比如，新能源汽车、船舶以及一些高端装备的出口都不错。

第二，设备类销售和投资。

中国今年有一个政策叫设备更新，在设备更新上投入了比较多的财政资源。

所以，今年的通用设备、专用设备增速都比较快，在股市上也有一定的反映。

第三，中央项目基建。

比如，铁路有百分之十几的增速，水利有接近30%的增速。

三个拖累项目：房地产、消费、地方投资，也就是地方基建。

首先，房地产。

一个大的背景，中国人口周期的高峰已经过去，再叠加外部因素的冲击，所以对房地产的需求下行较快。

第二，消费。消费和房地产调整有关。

作为一个城市家庭，假如他的房子值1,000万，随着房价缩水，比如缩水到800万，他首先会减少大额消费，其次会提前还款，而提前还款就会对当期消费形成压力。

所以，今年农村消费者相对比较兴奋，越往城市消费越弱。

第三，地方政府投资。有化债的影响在。

去年下半年中国启动了新一轮的化债，这一轮化债有12个省市是重点，这12个省市差不多占中国整个基建的25%。

这就导致今年的地方基建处在一个相对偏弱的状况。

这里有一个高频数据，水泥既用于房地产也用于基建，也没有办法完全把它拆分出来，但实际上房地产用得很少，主要是基建。

所以从石油、沥青的开工率来看，今年一直在低位徘徊，这也证明 在化债背景下，地方基建呈现出一定压力。

从这个角度去理解中国这一轮经济稳增长（政策），我个人的感受是，切入点非常准确。

我从2006年开始看宏观经济，稳增长每几年都会有一轮，但这轮稳增长还是有很大的不同。

9月份召开政治局会议，历史上第一次，也证明了对这一轮稳增长的重视。

政策切入点简单总结就是： 地产、消费跟广义社融。而这就是经济短期的三个重点。

分别是什么政策？

首先，地产。

低了首付比例，扩大了白名单融资，放松了一、二线的限购，放开了专项债去收储。

此外，重新启动了棚改与货币化安置。

我在这里简单解释一下，不要小看前段时间刚刚公布的货币化安置100万套，这个事情的影响。

很多人跟我讲100万套是不是太少了？

2015年棚改是600万套，但当时的货币化安置比例是29.9%，大概只有180万套是货币化安置的。

跟这次的100万套，大致在一个类似的量级，而且这次的100万套锚定在一二线城市，整个价值量应该会更大。

其次，消费。

目前的政策主要是 下调存量房贷利率， 这也是比较切中要害的。

为什么消费目前相对偏弱？主要是居民部门的预期下降， 如果存量房贷利率下降，居民提前还款应该会大幅减少，也会释放相当一部分家庭的消费能力。

最后，广义社融，也就是货币政策的放松跟财政的放松。

关于这一点，大家都盯着货币政策，也就是降息、降准。

但 我个人更加关注9月24日晚金融监管总局出台的文件，相当于放松了金融政策。

货币政策相当于有多少钱从央行放出来，金融政策相当于这些钱在这些条件下可以去使用，如果货币政策放松，金融政策偏紧，信贷还是很难放出来的。

9月24日晚上的文件保定，第一，续贷的条件；第二，信贷审批的条件。

这对后续新增信贷额的影响会比较大。

财政政策的放松，框架比数字更重要

此外，这一轮财政政策的放松，框架比数字更重要。

从框架上来讲，财政主要扩充三块。

第一，今年的预算缺口。

财政部明确表示，通过采取综合性措施，实现全年预算目标。

简单算一下，第一本账的缺口大概在1.3万亿左右，这是财政首先能拿出来的第一块资源。

第二，财政政策主动出击稳增长。

包括使用往年的债务余额结存限额，目前已宣布完成4000亿元特别国债的发行，支持国有大型商业银行补充资本。

90年代那一次发行特别国债补充资本金，当时是2,700亿，今年比当初的规模更大。

第三，协助化债， 也就是财政部主动扩张，帮助地方政府去化债，让地方政府可以轻装上阵。

这一块依然没有数字，但财政部有一句话：“这轮化债是近年以来力度最大的一次”。

去年协助化债的资金将近2万亿，今年是1.2万亿，两年平均1.7万亿，如果未来的规模比这次更大，按照三年大概的时间，可以大体算一下它最低的体量。

所以， 这一次财政政策确实是真金白银的在放松，后续应该会带来一定的效果。

简单来说，这轮政策焦点非常准确，房地产、消费和广义社融，还有我刚才特别提示了金融政策的放松以及财政政策的扩张。

这一轮的上涨，股票市场本质上仍处在从低估状态拉回到正常状态的过程

进一步谈一下对于权益资产的看法。

在9月底的这一轮快速上涨， A股整体处于一个折价状态。

股票的定价取决于企业盈利的基本面，企业盈利可以进一步拆分为量、价、利润率三块，所以它取决于整个经济量和价格的增长，也就是名义GDP。

所以，可以发现一个最简单的规律，名义GDP的年均复合增速和Wind全A的年均复合增速在历史上大致吻合。

比如，从2005年到2019年，中国名义GDP年均复合增长率是12.8%，Wind全A的年均复合增长率是12.2%，大体一致。

但2020年至今，中国名义GDP年均复合增长率大概在5.8%，但同期Wind全A的年均复合增长率只有2.7%（截至 9月底），低于同期名义GDP。

所以，相对于经济基本面存在低估。

我理解的主要原因是 对增长前景预期的不确定。

所以，随着经济明朗化，首先需要完成的一个过程就是把股市的回报率，重新拉回到名义GDP复合增长率的状态，这是最简单的一个标准。

我们可以通过“估值宏观偏离度”指标来观测市场位置。

P/E代表股市的估值高低，名义GDP代表经济的基本面或者企业盈利的基本面。

“P/E-名义GDP增速”就代表着相对于经济基本面来说，股市到底贵不贵。

观测历史情形，在1倍标准差以内都属于相对安全的位置。

而这一轮的上涨，本质上仍处在从低估状态拉回到正常状态的过程，目前来看还属于1倍标准差以内的区间。

四个因素一起带动股票市场从折价逐渐回归正常