并购汪，源自添信资本
活动预告
2019添信学院系列实战研讨班之
《并购融资、银行融资、资本市场融资实战班》
倒计时2天开课！
《
并购战略、股权投资及投后管理实战班
》
开始报名！
详情咨询汪老师，或电话18519783108
（研讨班详情请参见公众号二栏）
8
月23日，蓝色光标公告称，将与纽交所上市公司Legacy进行并购交易。Legacy将通过发行股份方式收购蓝色光标旗下5家境外子公司股权。收购完成后，蓝色光标将获得Legacy的控股权，legacy也将改名Blue Impact，成为蓝色光标的海外上市平台。
也就是说，这是一个借壳交易。
这已经是蓝色光标的境外资产第二次冲击美股借壳。
此前，蓝色光标旗下两家境外子公司计划借壳纳斯达克上市公司Cogint，却因为美国外资投资委员会不予批准而终止。
本次交易另一个亮点是，纽交所上市公司Legacy为SPAC，也就是我们之前多次分析的美股公开上市的并购基金。
此前复星医药旗下的和睦家计划通过借壳纽交所SPAC新风天域的方式重新登陆美股。添信并购团队注意到，SPAC借壳实现美股上市已成为不少境内公司与投资者关注的资产证券化新路径。SPAC上市如何操作，有什么优势，我们继续通过本次交易分析。
同时，这也是一个典型的分拆上市。
蓝色光标分拆境外子公司上市，在业务结构调整、资本结构调整等方面有什么优势？目前，A股正计划放开A股上市公司分拆子公司在A股上市的隐形政策限制，日后上市公司分拆的路径选择有了更大空间。
分拆上市有何要点难点，也是大家现在很关心的问题。
蓝色光标拟分拆的资产为蓝标国际下属四家控股子公司 Vision 7 International Inc.，We Are VerySocial Limited，Fuse Project, LLC，Metta Communications Limited（以下分别简称“V7、WAS、Fuse 和 Metta”）的全部股权，以及蓝色光标所持有控股公司 Madhouse Inc.（以下简称“Madhouse”）81.91%的股权。
这5个资产，都是蓝色光标通过并购方式获得的。我们来看一下资产情况：
V7 是一家综合性广告与传播公司，为北美及全球范围内众多知名品牌提供服务。V7的业务中，Cossette 是加拿大最大的独立广告和市场传播公司，为客户提供全方位的广告和综合服务；Eleven 是一家位于美国旧金山的广告创意公司，为多家全球知名企业提供品牌设计，营销创意以及媒体投放等服务；Citizen Relations 是全球领先的公关机构，业务遍及北美，欧洲以及亚太，拥有多家国际合作伙伴。
蓝色光标在2014年花费1.25亿元收购V7。在2018年，V7营业收入为16.66亿元，净利润为0.36亿元。
WAS在全球 11 个国家及地区拥有子公司，是全球化的社交媒体集团。通过多种方式，重点发展和巩固其行业领先的市场研究团队、国际知名的客户群体以及国际化的战略部署。公司现阶段提供的主要服务包括：市场研究、市场营销策划、数字媒体营销、品牌咨询、社会化客户关系管理、危机公关、创意策划、社会活动管理、社交媒体应用与平台研发等。
蓝色光标在2014年花费2.82亿元收购WAS控股权，历史上合计花费4.10亿元。WAS在2018年营业收入为7.75亿元，净利润为0.48亿元。
Fuse Project 是一家提供包括工业设计、品牌、用户界面及用户体验等服务的精品公司。公司位于美国硅谷，为众多行业的客户提供全方位的设计服务，备受各界赞誉。
蓝色光标在2014年花费1.26亿元收购Fuse控股权，历史上花费合计2.35亿元。Fuse在2018年营业收入为1.83亿元，净利润为0.37亿元。
Metta 是香港最大的独立广告创意公司，为客户提供包括营销策略，广告创意以及媒体投放等服务。近年来，Metta 与许多国际品牌在两岸有常年合作经验。
蓝色光标在2014年花费1.43亿元收购Metta。Metta在2018年营业收入为1.29亿元，净利润为0.13亿元。
Madhouse 是一家立足中国市场，利用智能的移动广告平台和技术帮助国际品牌及本土品牌通过移动终端与消费者取得实时有效的沟通和市场传播的数字营销服务公司。Madhouse 拥有自主开发的广告投放系统，主要从事基于其自有服务平台的移动端的品牌类广告的国内推广和手机应用的海外推广。
蓝色光标于2015年收购Madhouse的控股权。在被收购的时候，公告披露，Madhouse立足中国和印度两大新兴市场。主要从事基于其自有服务平台的移动端的品牌类广告的国内推广和手机应用的海外推广，服务包括可口可乐、宝洁、宝马汽车、雷克萨斯、百威英博、平安集团、LVMH、玛氏等知名国际企业在内的境内外客户。
蓝色光标在15年收购Madhouse控股权花费4.36亿元。目前，为了收购Madhouse 81.91%股权，蓝色光标合计花费了15.15亿元。
上述5家子公司，合计收购成本为24.28亿元，2018年合计营业收入为107.86亿元，净利润合计为2.53亿元（市盈率倍数为9.60倍）。
其中，Madhouse营收与净利润占比最大。在被收购的时候，Madhouse的体量并不大。经过几年高成长，Madhouse超过了V7，成为蓝色光标体量最大的境外子公司。从2013年到2018年，Madhouse营收年复合增长率为73%，净利润年复合增长率为29%。
Madhouse也成了蓝色光标重要的业务支撑点。在2018年，Madhouse营收占蓝色光标总营收的34.77%，净利润占蓝色光标的30.59%。在2019年上半年，Madhouse营收占蓝色光标总营收的42.48%，净利润占比为13.68%。
Madhouse为何能有这么高的增速呢？Madhouse通过广告投放系统实现移动端的品牌类广告的国内推广和手机应用的海外推广。这里我们推测Madhouse的海外广告投放业务可能是其主要的增长点。从蓝色光标公告可以看出，海外广告投放业务正是蓝色光标的重要增长点。分析蓝色光标的海外广告投放业务，也可以看出Madhouse的特点。
如下图所示，在2015年的时候，蓝色光标还没有出海广告投放业务。该业务在2016年、2017年营业收入分别为14.28亿元、23.41亿元，占当期营收的14.13%、17.70%。在2017年，出海广告投放收入营收增速为64%。
如下图所示，按照2018年年报，调整营收列示后，出海广告投放2017年、2018年分别实现营收43.41亿元、121.01亿元，占当期营收比重为28.50%、52.38%。出海广告业务2018年营收增速为57.18%。
可见，在18年的高增长之后，出海广告业务支撑了蓝色光标的“半壁江山”。
如下图所示，蓝色光标2019年半年报仅将营业收入分为国际业务、出海业务、中国业务3块业务。其中，出海业务营收为68.64亿元，占当期营收的58.43%，同比增长30.14%。
虽然出海广告投放业务营收增速保持了高增长，实现的毛利率水平却很低，仅仅高于1%。对于这样的现象，深交所问询函提出了疑问。
蓝色光标回复如下：
基于当前全球化的大环境背景下，国内广告主对出海市场的需求扩大，出海广告服务越来越受到大客户重视。公司为 Facebook 国内直接授权代理商和国内首家同时拥有 Google CIP（国内核心代理资质）、DVIP（国外核心代理商资质）以及 CEP（中国出海代理资质）三项牌照的广告代理商，与众多品牌客户开展出海广告代理服务的合作，出海广告投放的收入也因此得到大幅提升。
在2018年，蓝色光标为国内出海营销排名第一的公司。
该业务模式为广告投放业务，公司作为广告代理商仅从中挣取固定差价，因此与其他服务类业务相比毛利率较低。
这块业务的低毛利
也与行业格局有关。
FB与谷歌行业地位较高，有较强的议价能力。蓝色光标作为广告主客户与FB、谷歌的中间商，很难提高抽成的金额。如果抽成提高了，FB与谷歌可以更换代理商，降低广告主客户的投放成本，保证业务规模。
对于蓝色光标来说，
如何应对核心业务低毛利的难题呢？
蓝色光标提出以下措施：
（1）低毛利业务为高毛利业务引流：公司出海业务板块发展遵循了互联网企业的发展思路，即先扩充客户数量与收入规模再通过数据产品技术提升毛利率。通过该项业务，公司可以快速获取大量新客户，并为其他高毛利业务板块引流，从而做到对客户提供一站式整合营销服务。
蓝色光标的海外业务布局，遵循了“低毛利+高毛利”搭配的思路。本次交易中5家子公司，除了Madhouse毛利率较低之外，其他公司毛利率情况较好。在2018年年报的减值测试中，中介机构根据子公司历史毛利率情况预测了未来毛利率情况。我们可以从预测数据反推历史毛利率。
中介机构认为，Madhouse预测毛利率为3.07%，V7预测毛利率为35.60%，WAS预测毛利率为31.98%、Fuse预测毛利率为45.39%、Metta预测毛利率为34.74%。可以看出，其余4家子公司的毛利率远高于Madhouse。
这与其余4家子公司的业务特点与竞争优势有关。V7重视广告创意，WAS重视市场研究与品牌咨询，Fuse有较好的品牌设计能力，Metta也有广告创意服务。
这4家子公司的业务比较接近传统的广告营销业务，但却因为自身的创意能力可以获得更好的盈利能力。Madhouse的低毛利业务可为其导流。
（2）提升广告投放业务的附加值：蓝色光标表示，将持续发展数据科技能力，通过多年的大数据积累沉淀、智能算法的持续更新迭代，为客户提供更为精确，转化率更高的广告投放服务。通过开发的高毛利的数据科技产品来增强客户粘性，在未来，公司希望为客户提供增值服务以提升毛利率。
这一策略较有挑战性，考验的是公司积累有效的第一手数据的能力，以及数据挖掘的能力。FB与谷歌的广告业务具有竞争力，不单单是因为平台规模大，也是因为可以直接接触海量互联网用户的数据，拥有最宝贵的核心第一手数据。基于数据积累能力，FB、谷歌等巨头还有第一流的数据挖掘技术，能够精准地识别用户需求，提高广告的转化率。
本次交易中，蓝色光标的境外资产提出了转型MaaS的口号。MaaS指的是marketingas a service，也就是“市场营销作为服务”。管理层认为，MaaS模型与目前行业传统的业务模型有显著的不同点：
管理层认为，在传统业务模式中，客户决定广告的内容并决定广告到去哪里投放，客户使用第三方数据辅助决策，客户会使用蓝色光标这样的传统营销公司的服务。不过，客户付费主要看服务商的工作时长，也就是服务商的工作量。
管理层认为，在MaaS模式中，服务商使用第一手的数据，决定广告投向，做到投放效果的最大化。服务商根据广告投放的效果向客户收费，广告的效果包括网络产品下载量、网络产品订阅量等。
MaaS模式可以提升服务商的盈利能力，其实也可以最终节省客户的成本。
实际上，MaaS指的是按广告转化效果向客户收费的模式。这种业务模式的提法其实并不新鲜。互联网广告的收费模式一直有CPC（按点击计费）、CPM（按曝光量计费）、CPS（按实际成交金额计费）、CPD（按展示的时间计费）等区别。对于广告主客户来说，相比CPM和CPD，在CPC和CPS模式中，更能看出广告投放的转化效果。在目前经济大环境不景气、广告主预算有限的情况下，广告主更重视广告费用的性价比。
对于服务商来说，能够给客户提供高转化率的广告服务，还是要看数据积累能力与数据分析能力。这也是蓝色光标一直以来的转型方向。
分析了业务模式的大体情况之后，我们来看看本次借壳资产更详细的情况。在Legacy的公告中，蓝色光标的管理层把境外资产合并称为“Blue Impact”，并展示了Blue Impact的数据。
可能是因为统计口径不一致的关系，Blue Imapct 2018年营收为4.49亿美元，与蓝色光标公告中5家子公司2018年营收合计数108亿元有较大差距。管理层认为，Blue Impact 2016年至2019年预计营收年复合增长率为17.7%。
从区域来看，Blue Impact有41%的广告投放到了北美地区；有20%投向中东、欧洲与非洲；有约38%投向亚洲地区。
从客户类型来看，大品牌客户占比为44.2%，地区级品牌客户占比为18.4%，互联网科技企业占比为37.4%。
Blue Impact在2018年经调整后的EBITDA为0.63亿美元，调整后EBITDA占净营收的比重约为20.5%。管理层预计2016年至2019年调整后EBITDA年复合增长率为28.6%。
Blue Impact历史上有较大的净营运资本变动。管理层表示，Madhouse在2016年时刚刚启动为中国广告主提供海外广告投放的业务。在业务启动之初，Madhouse需要加大在营运资本方面的投入。在2017年，净营运资本增加额为1050万美元，表示造成1050万美元的现金支出。
到了2018年，随着业务好转，净营运资本增加额为-2350万美元，表示造成2350万美元的现金流入。
净营运资本增加额由正转负，也带动自由现金流好转。在2017年的时候，Blue Impac自由现金流最低为1130万美元。在2018年，自由现金流为5440万美元，相比6300万美元的调整后EBITDA金额略低。
在17年的时候，蓝色光标旗下的V7与WAS曾冲击美股借壳。2017年9月7日，蓝色光标与纳斯达克上市公司Cognit达成了协议。Cognit将发行股份收购V7与WAS。当时两家公司截至2017年6月30日之前12个月内合计的EBITDA为2,715.6万美元。按照23倍企业价值倍数，标的EV为35,700万美元，股权作价28,200万美元。
交易完成后，蓝色光标将获得Cognit的控股权，实现借壳。
在2017年9月13日，Cognit的市值约为2.71亿美元，约合人民币18亿元，为小市值公司。Cogint旗下有两家主要子公司Fluent、IDI。Fluent是一家数字营销服务公司。Fluent通过精准定制受众群体，并通过高度针对性的营销服务激活受众，直接或通过大型企业合作伙伴间接服务于媒体、娱乐、制药、保健、金融、快消、求职、教育等多样性垂直客户。
本次交易终止原因为美国外资投资委员会拟不予对本次交易进行批准。
我们推测，CFIUS反对交易的主要原因是，Fluent在业务中积累了一批宝贵的数据。蓝色光标有可能通过Fluent接触到美国本土公司的安全信息，可能存在隐患。
此次交易其实是典型的产业并购。
以传统营销业务起家的蓝色光标上市后提出转型数字化的口号，急需通过并购的方式获得有价值的数据资源。通过借壳间接收购Fluent是蓝色光标转型的重要一步，可惜并没有成功。
本次美股借壳又是什么考虑呢？Legacy作为一个SPAC，体内没有实际经营的业务。蓝色光标认为，本次交易需通过美国司法部和联邦贸易委员会的反垄断审查，但鉴于 SPAC 非“实业公司”的属性，审查不通过的风险较低。
不过，等下我们会分析到，
借壳Legacy并非没有产业协同的性质。
Legacy成立于2016年。作为一个典型的SPAC，Legacy成立的目的是进行并购。Legacy的管理层主要来自消费品行业。Legacy的董事会主席此前为Procter & Gamble产品供应部的VP。从管理层背景来看，Legacy一开始可能寻找的是消费品领域的标的。
Legacy在2017年完成IPO，并在纽交所上市。IPO方案如下：
A类普通股回购条款：并购事件发生时，股东可要求公司回购股东持有的部分或全部股份，价格为公司募资托管账户的资产净额，初始回购价格为10美元/股。
认股权证：每份权证可认购0.5份A类普通股，认购价格为11.5美元/股。
认股权证行权时间：两个时间中较晚者，IPO满12个月，或公司并购事件满30天。在并购事件发生满5年或公司清算时，权证将失效。
认股权证赎回条款：任何连续30个交易日内有20个交易日公司股价超过18美元/股，公司有权按0.01美元/份的价格赎回认股权证。
发行前总股本：750万股（管理层持有的F类普通股）。
在IPO的时候，Legacy还向创始股东LegacyAcquisition Sponsor I LLC定向发行了认股权证。定向发行的认股权证与IPO发行的认股权证行权价格一致，但不设置赎回条款（除非被转让）。创始股东以875万美元的代价获得了1750万份认股权证。
美股的SPAC规则设置较为灵活，各有巧思。Legacy的条款设置较有特色的是限制持股15%以上的股东的回购权。按照Legacy的章程，当A类普通股的回购条件满足时，持股15%以上的股东不得要求公司回购股票。
这一设计，目的是为了防止公司被股东要挟。公司达成并购交易的时候，按照交易所对SPAC的上市要求，股东大会过半数股东表决支持交易，方案才能生效。有的投资者可能趁并购事件发生的关口要挟公司。
比方说，投资者先在市场上按市价买入高比例的普通股，然后威胁将在股东大会上投反对票，除非公司能够以远高于市价的价格回购投资者手上的股票。为了顺利进行并购，公司可能被胁迫，以高价回购股票，实质上损害了其他股东的权益。
在IPO之后，公司管理层持股合计仅为20%。
较低的管理层持股比例，意味着公司要防范行使上述策略的投资者。限制高比例持股的股东的回购权可以避免这种情况发生。
第一部分，Legacy向Madhouse 创始人支付 9,000 万美元现金，用于偿付蓝色光标已收购 81.91%股权的剩余价款以及对剩余 18.09%股权的收购，并将18.09%的股份注入蓝色光标的持股平台中。
第二部分，Legacy向蓝色光标的持股平台发行股份购买资产。交易中，V7、WAS、Fuse、Metta的股权以及Madhouse的81.91%股权作价3亿美元。发行股份的价格为10美元/股，与此前Legacy IPO中证券单位的发行价格一致。交易完成后，蓝色光标对Leagcy的持股比例为44.4%。
第三部分，Legacy向蓝色光标支付1000万美元现金对价，作为蓝色光标1000万美元交易成本的补偿。
交易完成后，蓝色光标作为美国上市公司单一最大股东，将有权提名美国上市公司董事会9席中的6席，蓝标国际现有管理团队将负责运营该公司，从而对美国上市公司形成实质控制，并在财务报表上对美国上市公司进行合并。
3亿美元的价格，约合人民币21.5亿元，略低于蓝色光标历史上取得本次交易资产合计支付的现金对价24.28亿元。本次交易不构成重大资产重组。
本次交易完成后，Legacy将改名Blue Impact。按照10美元/股的发行价计算，Blue Impact发行后总股本为6750万股，股权估值为6.75亿美元。按照EV=股权价值+有息负债-现金的公式，可以计算出Blue Impact的EV为5.87亿美元。
如下表所示，计算EV的调整项目有3个。首先，BlueImpact本身的净债务为4000万美元。其次，由于BlueImpact后续还有与Madhouse管理层的对赌义务，还有4800万美元的或有债务。最后，减去Legacy的货币资金1.76亿美元。这与交易前Legacy账面货币资金3亿美元减去Madhouse少数股权支付款9000万美元与补偿蓝色光标1000万美元交易成本的差额2亿美元相差不远。
5.87亿美元的EV，对应管理层预估的2019年调整后EBITDA 7650万美元，可以算出企业价值倍数为7.7倍。对应2018年调整后EBITDA6300万美元，企业价值倍数为9.32倍。
本次交易的企业价值倍数，远低于前次美股借壳交易中V7与WAS的企业价值倍数13倍。
为什么会出现这么大的差异呢？两次交易资产不一样，行业发展状况不一样，交易双方的判断也不一样。本次交易估值水平到底是高是低，背后的原因是什么，欢迎感兴趣的朋友们来
线下研讨会
与我们共同探讨。
本次交易完成后，Blue Impact将承接与Madhouse创始团队进行Earn-out对赌的义务。
根据 Madhouse 2019-2022 年的利润增长，Blue Impact将在三年后向相关业务管理团队支付最多不超过 1.11 亿美元的对赌价款。同时，蓝色光标也可以参与对赌分成中，最高可获得1.11亿美元对赌价款。
为什么Blue Impact会承担对赌义务呢？可能是此前蓝色光标收购Madhouse的时候，与创始团队约定了或有对价支付法。Blue Imapct为了收购Madhouse少数股权，也需要承接对赌义务。
那么，蓝色光标为什么也有权获得对赌分成呢？可能是因为蓝色光标作为本次交易名义上的卖方，也是Madhouse重要的业务支持方，也有权要求进行对赌。如果日后证明Madhouse调整后EBITDA增速超预期，蓝色光标可获得对赌价款。
蓝色光标参与对赌分成，很可能意味着蓝色光标并不认为9.32倍的静态企业价值倍数是合理的，仍希望有机会获得更高的对价。
如果获得最高1.11亿美元对价，本次交易金额实际为4.11亿美元，18年静态企业价值倍数为11.08倍。
对赌价款与 Madhouse 未来三年，即2020年，2021年以及2022年的调整后息税折旧摊销前利润（adjusted EBITDA）的平均增长率挂钩。具体为：
-
-
平均增长率等于5%时，总对赌价款为2,900万美元；
-
-
平均增长率大于等于25%时，总对赌价款为2.22亿美元；
-
平均增长率位于5%-15%之间以及15%-25%之间时，总对赌价款根据以上相应金额作线性插值计算。
-
总对赌价款不超过3,000万美元，100%归属蓝色光标，0%归属管理团队；
-
总对赌价款为6,000万美元，80%归属蓝色光标，20%归属管理团队；
-
总对赌价款为1亿美元，70%归属蓝色光标，30%归属管理团队；
-
总对赌价款为1.5亿美元，60%归属蓝色光标，40%归属管理团队；
-
总对赌价款为2.22亿美元，50%归属蓝色光标，50%归属管理团队；
-
如果总对赌价款在以上任何两个数值之间，分配金额在这两个相应数值之间作线性插值计算。
美国上市公司将于交易完成3年后一次性向蓝色光标以及相关业务管理团队支付对赌价款。如果上市公司股价在10美元以上，对赌价款将以上市公司发新股来结算；如果上市公司股价低于10美元，对赌价款将以现金或者上市公司债券结算。
值得注意的是，本次借壳的5个资产都是蓝色广告通过并购的方式取得的。
从这方面来说，蓝色光标的跨境并购有了较好的阶段性成果。尤其是Madhouse，被收购时体量较小，业绩亏损，却有爆发性的增速。分拆上市也是考验公司并购能力的试金石。
分拆上市为企业发展战略与资本战略的重要部分。
从组织架构调整来看，本次分拆上市更有利于蓝色光标全球化发展。境外5家子公司将被整合到一个平台，更有利于各个部门间业务协作。美股上市公司可对子公司管理层进行股权激励，更有利于调动员工积极性。依靠创意的传统营销行业与依靠科技的数字化营销行业，都要吸引第一流人才。
从资本运作的角度来说，有了美股上市平台之后，蓝色光标可以通过上市平台收购海外资产，更有利于海外并购的资金链闭环。
多个上市平台的融资能力强于单上市平台，海外上市公司也有利于获得外币资金。
从资本结构调整的角度来说，交易完成后蓝色光标对子公司持股比例下降，但并不会影响营收并表。蓝色光标认为，
对子公司持股比例降低有利于减少未来潜在的商誉减值风险。
从传统营销业务起家，提出数字化转型方向，经历了可转债回购等事件的压力，蓝色光标的数字化广告业务有了起色，
2018年不仅实现了营收与业绩增长，也实现了经营性现金流由负转正。
但是，蓝色光标
仍
面临核心业务毛利率较低的挑战，要在线上广告业务方面取得质的突破，仍需努力。
本次交易也体现了SPAC实现美股借壳的优势。
SPAC公司有不少现金，资产负债结构干净，为优质的净壳资产。本次交易中，SPAC能够支付收购Madhouse少数股权的现金对价，也为蓝色光标支付了补偿性现金对价。
交易完成后，蓝色光标合并报表的账面货币资金将增加，海外子公司有了新的资金弹药。
此外，Legacy的管理层有多年消费品从业经验，有丰富的品牌资源，有助于扩宽蓝色光标境外业务的客户资源。本次借壳交易也有一定的产业协同色彩。新获得的优质管理层也是并购的意义之一。
可能有朋友提出问题，蓝色光标是不是一定要分拆子公司境外上市，如果A股分拆政策落地，分拆子公司到A股上市是不是更好？
A股刚刚放开分拆的隐形限制。
目前看来，A股分拆政策还在探索阶段，监管尺度可能是比较严格的。
首先，A股分拆设置了上市公司最近3年盈利，且（扣除拟分拆子公司）归母净利润累计不低于10亿元等财务门槛。对于蓝色光标这种营收规模大、净利润规模小的上市公司，境内分拆并不可行。蓝色光标2018年归母净利润仅为3.89亿元。
其次，
A股IPO向来重视申请人业务独立性。
以前分拆难以被放开，也与分拆容易引起的关联交易问题有关。
Blue Impact的业务，尤其是Madhouse的业务，与蓝色光标本身关联度较大。公告披露，国内客户通过蓝色光标向FB和谷歌等海外平台投放广告，2018年金额约为20亿美元。这部分业务也包括Madhouse。分拆之后，Madhouse还会需要蓝色光标的国内客户资源助力。
从分拆的财务门槛，对子公司业务独立性要求等方面来看，境外分拆仍然比A股分拆更有灵活性。
2019添信学院系列实战研讨班各期主题如下（如有调整，以实际开课为准）：
陈永倬
华录百纳资本合伙人、青松股份（300132.SZ）非独立董事
曾任上市公司华录百纳（300291.SZ）董事、副总裁、董事会秘书
实战经验
主导华录百纳IPO、重大资产重组、新产业布局和再融资等一系列资本市场运作，累积股权融资超40亿元。
2017年开始投身一级市场，主要关注智能制造等领域的成长型企业，成功投资爱康医疗（1789.HK）、华高世纪（000008.SZ）、瀚川智能（688022.SH，科创板首批挂牌）等成长性企业。
一、现象观察：两个经典失败案例的背后
二、实践框架：跳出融资看融资
（一）市场周期波动和再融资：研判周期&顺势而为
（二）市值管理节奏和再融资：市值管理模型&实操节奏
三、 实操案例：两个20亿+再融资实操
四、 理论思考：资本市场与企业成长
五、 未来展望：形势展望与对策建议
Grace
某大行并购融资团队负责人，具有10多年并购从业经验
实战经验
曾独立操作50多笔并购项目，牵头完成：
1.中国化工收购先正达；
2.首旅收购如家；
3.兖矿收购联合煤炭；
4.闻泰科技收购安世半导体等并购融资。
