核心观点
定增金额下调至5.45亿元，控股股东认购彰显信心
12
月
27
日公司公告将定增募集金额从原先
5.96
亿元下调至
5.45
亿，定增募投项目由红安天台山、田野牧歌南漳等项目变更为偿还银行借款（
5.05
亿元）和补充流动资金（
0.4
亿元）。控股股东当代科技出资认购全部增发股份，彰显对公司发展前景的信心。假设定增价为
28
日收盘价
90%
（
16.88
元），则增发股份最多达
2773.3
万股（即
20%
增发比例上限），募资总额
4.68
亿元。当代科技及一致行动人控股权从
20.55%
上升至
33.79%
，综合持股成本为
17.8
元
/
股，全面摊薄后公司
17-19
年
EPS 0.07/0.21/0.34
元。
推动财务结构优化，打开资本运作空间
2017
年
1-9
月公司资产负债率
67.40%
，高于景区可比上市公司平均值
25.51%
。公司带息债务主要为浮动利率借款或融资合同，截至
2017
年
6
月底，浮动利率借款金额合计
8.26
亿元，上半年利息支出
2952
万元，对营业利润影响较大。本次非公开发行偿还有银行借款
5.05
亿元，有望每年减少财务费用
3600
万元左右（假设利率稳定），预计
18
年归母净利增厚
2700
万元达
6182
万元（增厚比例
78%
）。本次定增完成后当代集团及其一致行动人控股权有望提升至
30%
以上，打开后续资本运作空间。
成熟项目稳中向好，部分培育期项目持续减亏
17
年上半年公司成熟景区表现稳健，华山
/
海南索道净利润分别为
1510.79(+9.68%)/1755.10(+4.49%)
万元；部分项目业绩增长突出，梵净山景区、千岛湖、庐山索道、珠海索道净利润
1818.22
（
+31.70%）/540.97
（
+35.07%
）
/353.3
万元（
+100.74%
）
/133.31
（
+45.46%
）万元。培育期项目中，崇阳隽水河
/
崇阳旅业
/
咸丰坪坝营减亏
147.90/791.30/236.30
万元；克旗旅业和保康亏损加大
115/229.68
万元。
2017H1
公司实现归母净利润
-3357
万元，剔除利息支出
2952
万元影响后则为
-1143
万元。
多元渠道缓解财务压力，控制费用提升盈利能力
公司上半年拟用全资子公司
5
条索道收费权转让给资产支持专项计划，并发行不超
8
亿
ABS
融资；
9
月份通过木兰川公司引入外部投资者明道御弘对武夷山公司增资。公司
17
年三季度净利率同比大幅提升
13.22 pct
，主要通过内部增收节支
/
优化财务结构
/
加大资产运作力度
/
盘活资产存量等措施，实现销售费用率下降
2.76 pct
和管理费用率下降
1.18 pct
。公司
17Q2
同比减亏
739
万元，
Q3
净利润同比增长
2716
万元，盈利改善效果显著。
景区资源丰富，财务结构有望优化，维持“增持”评级
公司旗下优质项目资源丰富，成熟景区稳中向好、培育期项目持续减亏，业绩向上弹性较大；高管团队变更有望释放新活力，后续资本运作值得期待。因定增尚未过会，暂维持原盈利预测，
17-19
年
EPS 0.08/ 0.25/0.41
元，对应
PE
为
232.91/74.68/45.22
；受益于定增后财务费用减少，预计每年增加净利润
2700
万元，全面摊薄
EPS 0.07/0.34/0.49
元（按
20%
增发比例），对应
PE
为
280.50/55.15/38.27
，维持原目标价及“增持”评级。
风险提示：
定向增发进展不达预期、培育期项目亏损加大风险
。
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