4月CPI同比1.2%，略高于预期的1.1%。4月PPI环比增速自去年7月以来首次降为负值，环比下跌0.4%；同比6.4%，略低于市场预期的6.7%，符合我们预期。4月份CPI的回升主因非食品的季节性回升和基数影响，预计5月非食品的季节性转弱，但去年5月蔬菜拖累食品大幅下跌，低基数带动今年5月CPI同比回升至1.5%-1.6%的水平。不过，通胀预期仍在下行通道中，一方面，在油价、黑色等工业品价格下跌带动下，后续PPI环比下降仍将延续，年内PPI同比将节节下行到1%附近；另一方面，生活资料尤其是食品涨幅偏弱，CPI年内整体可控。
从基本面的角度，温和通胀环境下，存贷款基准利率上调的可能性较小，整体基本面仍有利于债市。目前随着债券收益率升高，在扣除通胀后，实际利率水平也随之上升，对经济起到一定制约。不过货币政策偏紧仍主要集中在金融市场的防风险、去杠杆上，流动性环境仍将延续倒逼去杠杆。目前，流动性和政策层面的扰动使得收益率一定程度上小幅背离基本面，二季度仍是较好的吸筹阶段。可以关注“严监管+紧货币”导致的信用紧缩对经济的反作用力，可关注市场在杠杆断裂过程中的配置时点，以及去杠杆与防风险监管协调下交易性机会。
具体而言：
1、非食品季节性将走弱，但基数推升CPI同比小幅上涨
4月CPI同比1.2%，略高于预期的1.1%；环比上涨0.1%，其中食品价格环比下降0.6%，非食品价格季节性上涨0.2%。
4月食品价格环比仍小幅下跌，不过跌幅收窄。从高频数据来看，蔬菜、猪肉价格下跌幅度相对较大，环比下降5.0%、2.0%，分别影响CPI下降0.12%、0.05%个百分点；水果、水产品价格有所上行，有一定的季节性因素；蛋类、食用油环比微幅下跌；消费升级下，酒类4月环比上涨0.4%，对应同比2.0%。非食品方面，4月非食品季节性上涨0.2%，往后5-6月非食品季节性更弱。具体来看：家庭、服务、旅游季节性上涨；交通方面，发改委4月上调成品油价格1次，油价环比上涨1.19%，但4月交通工具用燃料有所下降；居住类价格小幅上涨，主要体现在房租环比上涨0.2%，水电燃料等其齐平；医疗保健是年初至今除交通工具用燃料同比上涨最快的，医疗服务及药品均有所上涨医疗保健相关价格有所上涨。考虑PPI生活资料环比下降0.1%，一般日用品转向下降、耐用消费品小幅上涨0.1%，结合季节性考虑，预计5-6月非食品涨幅较小。
我们在年初的2017年通胀展望提到，现阶段看到的月度生猪存栏数据或不够全面，统计局公布的3月末生猪存栏是4.1亿头而非3.6亿头，且一季度生猪存栏与生猪出栏的同比已转正。同时，16年3-4月生猪养殖利润明显提升，带动一批养殖户补栏，对应会形成17年年中的供给；因此，二三季度猪肉价格仍面临一定的下行压力。蔬菜方面，去年二季度蔬菜价格明显下跌，预计二季度对CPI向下的拉动减弱。展望5月份，猪肉、蔬菜价格仍在小幅回落，但去年同期以蔬菜拉动的食品价格跌幅较大，低基数带动同比有所回升；非食品季节性仍较弱；预计5月CPI同比回升至1.5%-1.6%附近。
2、石油和黑色金属扩大跌幅，前期市场价下调带动出厂价补跌
4月PPI环比下跌0.4%，其中生产资料环比下跌0.6%，生活资料环比下跌0.1%，PPI环比增速自去年7月以来首次降为负值，且为16年2月以来最低。4月PPI环比增速大幅下行主要受上游石油和黑色金属环比增速大幅下跌所致。从主要工业品高频价格来看，3月主要工业品的市场价开始下行，但3月PPI环比仍在上涨，系出厂价调整滞后影响，4月出现了补跌。分行业来看，煤炭开采业环比增速0.3%，由3月的-0.6%转正，与3月末焦煤价格出现一波上调有关；受国际原油价格大幅下行影响，4月石油和天然气开采业环比增速-4.2%；布伦特原油价格在3月末出现一波回调后4月继续强势下跌，目前已跌至47的低位；黑色方面，4月黑色金属采选业环比增速-2.6%（3月环比4.8%），黑色金属产业链环比增速-3.1%，均较3月跌幅较大，黑色主要工业品高频价格3月开始下跌，但出厂价滞后至4月补跌；有色金属4月环比上涨0.7%（3月1.7%），环比增速有所收窄；4月铝价有所上行，锌价和铜价小幅下跌。展望5月，4月煤价下跌、螺纹钢续跌、油价继续回落，考虑到出厂价滞后影响，预计5月PPI环比增速或为-0.3%，带动PPI同比降至5.4%附近。
