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瑞普生物（300119）：禽用疫苗量价齐升令业绩持续高增长，宠物医院获玛氏投资进入发展新阶段【天风农业|公司报告】

吴立话农业牛股 · 公众号 · · 2020-01-08 11:34

正文

核心观点

1、公司主业高增长可期！ 预计2020年业绩增长率40%+。

1）家禽业务板块：禽养殖板块高景气，后周期传导，禽用疫苗行业景气向上有望持续2-3年，公司禽用疫苗业务进入业绩增长快车道。 非瘟导致动物蛋白需求缺口，禽肉替代性消费增长明显，今年禽养殖迎历史性高景气阶段，养殖补栏积极，肉禽和蛋禽养殖量明显增加，从白鸡来看，2019年1-11月，祖代更新103.71万套，强制换羽9.12万套，合计同比增加51.20%；家禽养殖量大增导致禽用疫苗需求同比快速提升。根据公司2019三季报显示，公司家禽业务营收同增43%，我们预计2019年全年公司禽用疫苗营收同增有望超过45%。考虑到生猪产能恢复进度，我们预计动物蛋白缺口有可能持续2-3年，禽养殖景气延续，禽用疫苗高增长可持续。预计未来随着公司研发成果的逐步落地，公司在国内禽苗市场的地位将进一步提升！

2）重组禽流感病毒（H5+H7）三价灭活苗成为2019年业绩快速增长点： 2019年强制免疫招采由之前的H5+H7亚型高致病性禽流感二价灭活疫苗变更为三价灭活疫苗。公司控股子公司华南生物重组禽流感病毒（H5+H7）三价灭活疫苗产品于2019年2月上市，打破H5+H7疫苗原有竞争格局，根据公司三季报，在公司本部营销团队与华南生物团队全面整合共同努力下，公司新品量价齐升，2019前三季度华南生物实现营收2.16亿元，同增118%，净利润6047万元，同增172%。我们预计2019-2021年华南生物营收有望达到3亿、5亿、6亿。

3）家畜业务板块：板块有望触底回升，公司家畜业务Q3营收已环比改善。 本轮非瘟疫情导致生猪产业集中度加速提升，随着行业盈利的抬升，提前出栏减少以及非瘟疫情恐慌减弱，生猪养殖企业更加重视防疫，猪用疫苗业务有可能于2020年一季度迎来业绩拐点。公司自身进一步优化产品结构并增强公司综合竞争力，2019三季度营业收入环比有所回升。预计2020年家畜板块将进一步改善。

2、瑞派宠物连锁医院获世界宠物食品龙头玛氏战略入股。

1）公司投资参股瑞派宠物连锁医院。瑞普生物前瞻性投资瑞派宠物医院（持股9.45%），2019年底，瑞派宠物在全国拥有近300家医院，未来5年将通过收购、自建等模式，门店扩张至1000家。近期瑞派获得全球宠物巨头美国玛氏投资，玛氏战略入股瑞派，预计会大幅提升瑞派经营管理水平。

2）布局宠物动保产品，有望与宠物医院渠道协同。根据公司公告，公司产品涵盖宠物动保产品，宠物相关新单品正在储备，如重组犬α-干扰素，预估2019年宠物动保产品收入1000多万，预计2020年将达5000万元。

盈利预测与投资建议： 预计2019-2021年归属母公司净利润1.81/2.57/3.26亿，同增52%、42%、27%，对应EPS分别为0.45/0.64/0.81元/股，继续维持买入评级。

风险提示： 新品中标不达预期； 销售不达预期； 国家防疫政策变化； 毒株变异

1 、禽用疫苗板块景气向上有望持续2-3年

1.1. 非洲猪瘟导致生猪产能大幅去化，替代性消费刺激禽养殖量增长

由于引种受限、环保产能去化，行业供给收缩，包括白羽肉鸡在内的禽链景气向上，禽产业链养殖大幅盈利；非洲猪瘟导致生猪产能大幅去化，猪肉供需缺口将逐渐显现；作为猪肉消费的主要替代品，禽肉消费将快速增长，助推禽链景气向上，禽链养殖量大幅提升。我们预计若生猪产能去化35%，那么，猪肉缺口预计1891.4万吨，而进口增量相对有限，则居民动物蛋白消费缺口将主要从禽肉及蛋类上弥补，我们 认为将进一步提振禽链（肉禽和蛋禽），使得此轮禽链景气向上有望持续2-3年。

从白鸡产能情况看，2019年1-11月，祖代更新103.71万套，强制换羽9.12万套，合计同比增加51.20%；禽养殖增加，带来禽苗需求基数上的快速提升。

1.2. 以禽流感为主的禽疫情防控依然严峻

当前禽产业链仍然面临禽流感、新城疫、鸡滑液囊支原体等疾病的威胁。根据智研数据，预计2018年禽苗市场总的空间约56.17亿元，其中 禽流感疫苗是最主要的疫苗之 一， H5+H7招采苗市场空间约14.69亿元。

从全球禽流感发展来看，当前形势仍然严峻，亚型病毒数量明显增多，给禽流感防疫疫苗提出更高的要求。 禽流感病毒属于人畜共患病毒，我国也深受禽流感病毒影响。 以高致病性禽流感病毒H7N9为例，2016截至2018年11月中国大陆共在 8个省份发现人感染HPAI H7N9病毒病例32例，其中死亡13例，病死率高达40.63%。

总的来看，由于非洲猪瘟带来生猪产能大幅去化，居民的蛋白消费缺口将主要从禽肉及蛋类上弥补，我们 预计肉禽和蛋禽养殖量将显著增加，带来禽苗需求同比大幅增长 ；另一方面，国内禽养殖产业仍然面临包括禽流感在内的多种疫病困扰， 禽流感病毒变异给禽疫苗企业提出更高的品质要求，利好具有研发实力的龙头； 新型疫苗的诞生，单品价值的提升也会导致市场规模提升。

1.3. H5+H7 疫苗产品升级，招采苗价格提升超50%

禽流感是禽类广泛流行的疾病，由于毒株快速变化，禽流感疫苗产品由我国制造的产品占据主导地位。 2017年之前，政府招标主要为H5亚型。 2017年秋季开始统一用重组禽流感病毒（H5+H7）二价灭活疫苗（H5N1Re-8株+H7N9H7-Re1株）（简称H5+H7二价灭活疫苗）。 2018年12月13日农业农村部发布第99号公告，重新制定了重组禽流感病毒（H5+H7）二价灭活疫苗（细胞源，H5N1 Re-11株+H7N9 H7-Re2株）等6种兽药产品制造及检验试行规程、质量标准等，新毒株更新换代在即。

之后，2019 年1月18日农业农村部印发《2019年国家动物疫病强制免疫计划》，其中要求：

1）免疫要求：高致病性禽流感群体免疫密度应常年保持在90%以上，其中应免畜禽免疫密度达到100%；高致病性禽流感免疫抗体合格率全年保持在70%以上。

2）免疫动物种类和区域：对全国所有鸡、水禽（鸭、鹅）、人工饲养的鹌鹑、鸽子等，进行H5亚型和H7亚型高致病性禽流感免疫。供研究和疫苗生产用的家禽、进口国（地区）明确要求不得实施高致病性禽流感免疫的出口家禽，有关企业报省级畜牧兽医主管部门批准后，可以不实施免疫。

3）疫苗种类：经国家批准使用的H5+H7亚型高致病性禽流感（三价灭活疫苗）。

此次，免疫计划最大的变化即为疫苗种类的变化， 由之前的H5+H7亚型高致病性禽流感二价灭活疫苗变为三价灭活疫苗 。从招采的政府采购公告来看， 重组禽流感病毒（H5+H7）三价灭活疫苗价格在0.25-0.3元/ml水平，较之前的二价灭活苗价格0.1-0.2元/ml提升了 50%以上 。

2. 控股子公司华南生物切入H5+H7 疫苗市场，打开成长空间

根据公司公告，瑞普收购前华南生物第一大股东为华南农业大学，自2007 年起，华南生物就与华南农业大学兽医学院签订了全面的技术合作协议，华南农大兽医学院的科技成果优先在华南生物产业化。依托学院多个国家级、省级创新平台，公司整合“产学研”优势创新资源，推进科研成果转化与产业化，成为华南农业大学重要的“产学研”成果转化平台，在“禽流感病原研究”、“禽流感综合防控研究”等领域的技术水平居国内同行前列。

根据公司公告和国家兽药基础数据库，2019年1月14日，公司控股子公司华南生物重组禽流感病毒（H5+H7）三价灭活疫苗（H5N2 rSD57 株+rFJ56 株，H7N9 rGD76 株）获得由农业农村部核发的兽药产品批准文号，对应商品名称为“禽元”。该疫苗是中国两种用于高致病性禽流感防控的疫苗之一，该疫苗应用的毒株是采用了全新、全覆盖的变异毒株作为供体毒株，快速和高效地分别构建了针对Clade 2.3.2.1d 和 Clade 2.3.4.4d 的 H5 亚型 AIV 疫苗株（命名为 rSD57 株和 rFJ56株），针对 H7N9 亚型 AIV 的疫苗毒株（命名为 rGD76 株），研制出重组禽流感病毒（H5+H7）三价灭活疫苗（H5N2 rSD57 株+rFJ56 株，H7N9 rGD76 株）。

禽元全覆盖 H5 和 H7 亚型 禽流感流行毒株、具有全禽源、全基因组、高抗体、高交叉攻毒保护、高安全性 等特点，能够有效解决当前禽流感病毒的防控难题。

华南生物进入，打破H5+H7疫苗原有竞争格局： 根据国家兽药基础数据库，截止2019年3月20日，获得重组禽流感（H5+H7）三价灭活活疫苗批准文号的合计10家企业，其中包括哈尔滨维科生物技术有限公司（简称“维科生物”）、哈药集团生物疫苗有限公司（简称“哈药生物”）、青岛易邦生物工程有限公司（简称“青岛易邦”）、肇庆大华农生物药品有限公司（简称“大华农”）、广东永顺生物制药股份有限公司（简称“广东永顺”）、广州市华南农大生物药品有限公司（简称“华南农大”）、辽宁益康生物股份有限公司（简称“辽宁益康”）、山东信得动物疫苗有限公司（简称“山东信得”）、吉林冠界生物技术有限公司（简称“吉林冠界”）、乾元浩生物股份有限公司郑州生物药厂（简称“乾元浩”）。

根据国家兽药基础数据库签发批次，再结合当前中国政府采购网站上的招标公告及中标公告，我们预估华南生物在 2019年在高致病性禽流感（H5+H7）疫苗市占率有望达到10%，在两广招采苗市占率有望更高。 凭借高致病性禽流感（H5+H7）三价灭活疫苗，华南生物有望快速增长！

3. 宠物动保产品，有望成为公司新业绩增长点

3.1. 宠物动保蓝海市场 ！

我国宠物数量基数大，但是宠物疫苗的渗透率低，市场潜力大 。宠物产业进入蓬勃发展期，2018年我国宠物数量约9149万只，其中宠物犬5085万只，宠物猫4064万只。但由于养宠观念相对落后，宠物疫苗渗透率较低。理论上每只宠物的平均免疫费用100-140元/年（包含狂犬疫苗和针对性的联苗），以此计算则当前潜在的宠物疫苗终端市场规模超过100亿元。考虑到我国宠物数量仍有增长空间，宠物疫苗市场潜力大。

消费者养宠意识不断提高、销售渠道逐渐成熟，将驱动宠物疫苗行业发展。 随着城市化进程的不断深入，宠物已经完成了从功能性动物向陪伴性动物的转变，宠物主的消费意识亦随之增强，接种疫苗作为科学养宠的重要一环，越来越被宠物主所重视。而下游渠道的丰富与整合，也为宠物疫苗的推广及渗透铺平了道路。 2018年我国宠物医院/诊所的数量接近1.6万家，同比增长34.2%。

3.2. 全球宠物巨头参股瑞派 ，公司股权投资价值彰显！

2019年12月5日，瑞派宠物医院“官宣”完成由全球宠物巨头美国玛氏集团投资的C轮融资，投后总估值达到70亿元，相对于2017年5月19日的13亿人民币估值，瑞派宠物估值与公司股权投资价值增长迅速。而瑞派宠物医院的董事长兼法定代表人为瑞普生物董事长李守军；截至2019年12月27日，瑞普生物在瑞派宠物医院管理股份有限公司中认缴金额为3869.43万人民币，占公司总股本的9.45%。

获玛氏投资，瑞派宠物医院有望快速扩张 。瑞派宠物医院成立于 2012 年，专注于宠物健康护理及疾病预防领域。截至目前，瑞派医院在全国 27 个省已拥有近 300 家医院。玛氏投资之后，瑞派将以宠物医疗为核心业务，打造医疗技术与管理的核心竞争力。通过收购、自建等模式继续扩大规模，预计未来五年店面规模将超过 1000 家，盈利能力达行业领先。

全球宠物巨头投资瑞派，瑞派宠物估值提升。 截至玛氏投资瑞派宠物医院，瑞派在7年时间共完成5笔超8亿元融资，投资方名单中包括了A股上市公司瑞普生物、美国高盛集团、华泰新产业基金等，此次融资后，公司总估值达到70亿元。而公司持有的9.45%股权投资的估值也大幅增长到近7亿元。

借力瑞派宠物连锁医院渠道，公司宠物动保板块将快速增长。 我们认为，中国市场潜力大是海外宠物巨头不断加码中国宠物市场的根本原因。我国宠物产业进入蓬勃发展期，从细分市场来看，宠物医疗是行业制高点、竞争壁垒高，且各业务间协同效应强，客户黏性高，也受到资本的追捧，龙头公司借助资本力量通过大量并购快速扩张。瑞普生物也将在未来推出宠物疫苗与宠物医疗相关产品，有望通过瑞派宠物医院的资源渠道产生协同效应。

4. 研发储备+ 营销体系助力公司高增长

4.1. 注重研发投入

瑞普生物注重研发投入。目前的产品十分齐全，主要为药物制剂、兽用生物制品，其中兽用受用生物制品（疫苗为主）主要用于健康畜禽的免疫，兽用药物制剂可用于畜禽患病后的治疗，公司会根据客户的不同需求，为其制定个性化解决方案，不但可以解决客户问题，还能促进公司产品的销售。

根据公司公告，瑞普生物收购华南生物的同时，与华南农业大学签订校企长期战略合作协议，未来华南农业大学在动物生物制品的科技开发、成果转化方面将优先优惠与标的公司和瑞普生物进行合作；

瑞普生物（300119）：禽用疫苗量价齐升令业绩持续高增长，宠物医院获玛氏投资进入发展新阶段【天风农业|公司报告】

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