报告发布日期：2025年4月3日
报告名称:《国信证券-财报点评：中国中免：
2024年业绩探底，跟踪需求恢复节奏与海南封关进展》
证券分析师：曾光
证券投资咨询执业资格证书编码：S0980511040003
证券分析师：张鲁
证券投资咨询执业资格证书编码：S0980521120002
证券分析师：杨玉莹
证券投资咨询执业资格证书编码：S0980524070006
2024年业绩探底
跟踪需求恢复节奏
与海南封关进展
2024年公司实际业绩与快报一致，分红率维持50%以上。
2024年收入564.74亿元/-16.38%，归母净利润42.67亿元/-36.44%，与此前业绩快报基本一致；2024Q4收入134.53亿元 /-19.46%，略好于Q3降幅（-21.52%）；归母净利润3.48亿元/-76.93%，环比Q3降幅（-52.53%）进一步承压，我们预计主要系海南年末大促扰动毛利率、存货减值计提增加等影响。公司拟每股派发现金红利1.05元（含税），分红率50.91%，当前股价对应股息率约1.7%。
海南经营承压但份额提升，机场线下收入恢复性增长。
2024年公司免税/有税销售收入同比分别-16%/-23%，其中：1）2024年公司海南收入289亿元/-27%，其中三亚店/海免/海口免税城收入同比分别-28%/-28%/-18%。整体上，受居民消费力渐进修复、高端客人出境分流扰动、国际香化周期等扰动，海南免税销售承压，但中免通过积极调整品类、丰富品牌全年市场份额同比增加近2pct。另外，中免参股中出服投资权益-0.56亿元预计其海南盈利平平。2）受益于免签政策优化和国际客运恢复，2024年北京/上海机场店收入同比增长超115%/近32%。3）公司有税业务收入占比从高峰期2022年的52%回落至2024年的31%，参考日上互联投资收益同比-48%预计日上直邮销售同比下滑，预计受线上香化市场竞争与机场线下店逐步恢复影响。
全年毛利率保持相对稳定，机场租金拖累销售费率，其余费率控制较好。
全年公司归母净利率7.6%/-2.4%，主要系销售费率扰动。其中主业毛利率31.5%/+0.15pct，免税占比提升推动；分拆看免税毛利率39.5%/+0.01 pct，保持相对稳定；有税业务毛利率13.5%/-1.8pct，预计系线上渠道竞争激烈下盈利相对波动。费用端，机场租金致销售费率+2.1pct；管理费率同比略提升0.3pct，管控相对良好；财务费率降低0.3pct。
2025Q1海南免税降幅环比收窄后续需进一步跟踪，中线兼顾海南封关进展与市内免税店增量。
展望后续，1）一方面在政策积极提振下，建议跟踪整体消费尤其海南恢复节奏。今年1-2月海口海关口径离岛免税销售额同比下滑13%，环比Q4的22%降幅收窄，后续边际改善趋势的持续性仍需观察。另一方面，2025年底前海南封关运作危与机共存，建议持续跟踪海南封关进展，但中免在核心区域商业体布局的先发优势和近两年的持续加码巩固龙头地位。2）自去年离境市内免税店新政公布以来，公司已新中标6城市内免税店经营权，我们预计其7家原有存量市内店和其参股中出服12 家有望逐步转换开业。考虑中免与中出服基本已经卡位国际客流居前的核心城市，本身对应的离境市内免税空间更为广阔，中线有望直接分享市内免税新政红利。
宏观经济疲软，政策不及预期，香化周期波动，新项目不及预期。
团队简介：19年专业卖方团队，2008-2024年书写连续17年次新财富最佳分析团队辉煌。除此之外，常年荣获水晶球、金牛奖、上证报、新浪财经、Wind、21世纪等其它权威评选最佳分析师称号，所获专业研究领域各类荣誉奖项已有70余个。在大消费领域建立了具有国际视野的长期系统性的研究框架，重点龙头公司的财务指标预测和推荐的有效性长期位列第三方机构量化跟踪的最前列。立足精品研究和专业服务，追求自我不断超越，从未止步，与新老朋友一直并肩前行，做最值得信任的研究力量！
曾光：
国信证券经济研究所所长助理，统筹行业公司部，大消费组组长，直管社会服务及商业零售行业研究，浙江大学经济学硕士，2006年起从事社会服务业的研究至今已超16年，先后涉足社服、轻工、纺服、零售等行业研究，专注于国内外大消费领域研究，基本面研究造诣深厚，投资机会把脉精准，央视财经频道常驻嘉宾，各大财经平台常邀大消费领域专访分析师，长期受邀为消费类企业提供专业研究顾问支持。
证券投资咨询执业资格证书编码：S0980511040003
张鲁：
社会服务业分析师，2019年起从事研究工作，中国人民大学硕士，对外经济贸易大学学士，重点覆盖连锁消费业态、人力资源、教育等领域研究。
证券投资咨询执业资格证书编码：S0980521120002
杨玉莹：
社会服务业分析师，中央财经大学投资学硕士，2022年起从事研究工作，协助覆盖
OTA、
景区演艺、
免税、
酒店、
茶饮、会展等领域研究。
证券投资咨询执业资格证书编码：S0980524070006
周瑛皓：
社会服务业分析师助理，香港中文大学（深圳）经济学硕士，协助覆盖教育、人力、餐饮等领域研究。
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