12月FOMC以来市场消化美联储暂停降息的压力，而短端通胀预期的走高带动贵金属、工业金属价格明显修复。关税、逼仓仍在发酵过程中，内外价差逻辑或从贵金属逐步向工业金属扩散。
周期研判：
12
月FOMC以来，市场消化美联储暂停降息的压力，而12-1月美国制造业PMI的连续回升、特朗普关税政策预期均提振短端通胀预期，从而带动贵金属、工业金属价格明显修复。周五晚公布的美国1月非农数据延续偏强，1月美国新增非农就业14.3万人，低于预期17.5万人，前值上修至30.7万人，失业率意外下降0.1pct至4.0%，本次非农虽然有就业数据口径导致的偏差，但考虑到美联储锚定的核心指标是失业率，因此美国就业市场仍然偏强。另外，1月美国工资环比增速上升0.2pct至0.5%，同比增速达到4.1%，工资增速超预期或推升市场通胀担忧。数据公布后，FedWatch显示市场预期3-6月美联储均不降息，较数据公布前明显下修。市场可能会定价暂停降息时间拉长，金融属性可能有再度承压的过程，重点关注美国1月CPI指引。国内方面，节后工业金属累库幅度基本符合预期，政策预期也在继续发酵中，预计工业金属下方支撑仍存。
贵金属：
险资入市提供增量资金，或推升沪金溢价
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12月FOMC以来，市场消化暂停降息压力，主要定价特朗普关税、制造业回暖带来的短端通胀预期的上升，1月美国失业率意外走低至4.0%，且工资环比增速升至0.5%，可能进一步推升通胀担忧，因此边际上市场可能定价美联储暂停降息时间拉长，从而导致金融属性短期承压，重点关注美国1月CPI指引。但考虑到国内险资入市政策带来较多增量资金，或对金价、沪金溢价有一定推升。
工业金属：关税担忧仍存，价差逻辑或持续。
特朗普2月3日签署行政令，将对加墨的关税推迟至3月4日，但关税担忧仍然存在，外盘铜铝或存在一定溢价。12月至1月美国制造业PMI连续回升至50以上，商品属性下方支撑较强。国内在存量政策和增量政策协同发力下，经济态势稳中向好，2024年全年国内生产总值134.91万亿元，比上年增长5.0%，其中四季度增长5.4%。节后随着下游开工率的逐步回升，工业金属供需格局或迎来边际改善，为价格提供支撑。
风险提示：
下游需求弱于预期、美联储降息进程不及预期、国内经济复苏不及预期、新能源汽车增速不及预期等。
以上内容节选自国泰君安证券已经发布的证券研究报告
《
关税逼仓发酵，价差逻辑扩散
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