主要观点总结
本文主要分析了永辉超市与名创优品交易、名创优品现金流及商业模式、胖东来与永辉超市模式的差异等方面的内容。交易引起广泛关注，涉及多个领域的商业数据以及对企业战略、经营模式、现金流等多方面的讨论。
关键观点总结
关键观点1: 永辉超市与名创优品的交易引发关注
永辉超市与名创优品的交易成为焦点，涉及股份转让、价格、负债等问题。交易背后的原因和可能的风险被详细探讨。
关键观点2: 名创优品现金流及商业模式分析
名创优品的现金流状况、商业模式转变以及资金压力等问题被深入探讨。其现金流承重墙能否承受持续加重的资金压力，以及商业模式变化带来的挑战被关注。
关键观点3: 胖东来与永辉超市、名创优品的差异
胖东来的经营模式和理念与永辉超市和名创优品存在显著差异。这些差异在本土化、利益分配、扩张难题等方面体现，造成了两者的不兼容。
正文
来源：秋水笔弹（ID：qiushuibitan）
永辉超市已经拉了几个涨停板，如果能够以现在的股价套现，叶国富毫无疑问已经盘满钵满。但是很遗憾，这这个时候交易还在进行当中，而且叶国富大概率也不是来炒股的。胖改成败还很难说，水哥只想就几个关键性问题，以各方财报数据为基础，在商言商，这笔交易是否值得？名创优品的现金承重墙，能否承受各方面持续加重的资金压力？胖东来，与永辉超市以及名创优品，从理念到模式，兼容性如何，协同度几何？
这几年，永辉超市深陷亏损，净资产不断缩水，到前几天批露的三季度财报，其净资产已经缩水到57.95亿元。9月23日，永辉超市公告披露，骏才国际将接盘公司股份29.40%。骏才国际的实控方是名创优品，上述交易总金额达到62.7亿元。这意味着，不到百分之三十的股份，名创优品将要付出了高于永辉超市整体净资产将近5亿元的价格。而且永辉超市目前短期内到期的负债，已经远远超过了自身短期还债能力，三季报显示，其流动资产171亿元，但是一年内到期的流动负债高达226亿元，一年内的还债能力缺口已经超过55亿元，而且整体负债率也已经高达 87%。这意味着名创优品那点收购款项，只够填补永辉超市一年内的还债资金缺口，但是，这些钱不是给永辉，而是给甩卖永辉超市前大股东们的。与此同时，永辉超市的现金流正在急剧恶化，剧减至36.86亿元，同比减少超过44%。其中还债就是其现金流迅速恶化的主要原因，因为还债，永辉超市，筹资活动现金流去年与今年同期分别流出了69.82亿元以及65.71亿元。业绩连年亏损，是永辉超市的现金流入不敷出的根本原因。永辉超市2021~2023年扣非净利润亏损已经超过83亿元。今年前三季度又亏损6.9亿元。从财务角度看，名创优品付出了远高于永辉超市内在价值的代价，当然股民们激情炒股付出的价格显然更高。今天永辉超市每股股价已经6块多，但是每股净资产只有0.64。
从财报数据看，名创优品现金承重能力，与重资产化压力除了永辉的真实资产价值在迅速缩水，名创优品自身现金流也并不宽裕，而且，名创优品自身也面临着内生性增长难题，以及不断向重资产模式倾斜的商业模式之变，这些都将导致其长期资金压力更为致命。这笔交易的金额为62.7亿元，而名创优品财报显示，截至2024年9月底的现金余额为62.84亿元。把手伸向了银行，只能缓解名创优品短期资金压力，而且银行资金都是有成本的。更重要的是，名创优品自身业务扩张的资金需求却与日俱增，让其现金流进一步承压。首先，今天名创优品的增长总体而言，非常依赖门店规模的增长，而非单店销售额的增长，自身资金压力持续加大。与此同时，名创优品直营门店出现了不成比例的大幅增长，打破了过去更方便腾挪的轻资产模式，也加重了自身扩张的资金压力。名创优品门店数量去年三季度，同比增长819家，收入37.91亿元，同比增长36.7%。其中，中国的名创优品门店平均门店数量同比增长14.0%，且平均单店收入同比增长23.8%，及TOPTOY的平均门店数量同比增长16.5%，且平均单店收入同比增长25.4%。来自海外市场的收入为12.95亿元，同比增长40.8%，海外名创优品门店的平均门店数量同比增加12.5%及平均单店收入同比增加25.1%。去年同期各种业态的单店收入同比增长都还超过20%，但是到今年，海内外市场门店同店销售都跌至了个位数，其中最为核心的国内名创优品门店更是出现了中单位数的下降。2024年前三季度名创优品收入为122.81亿元，同比增长22.8%，主要是由于平均门店数量同比增长18.5%，及同店销售低个位数增长。来自中国内地的收入增长14.0%，其中(i)来自名创优品中国内地线下门店的收入增长11.8%，主要是因为平均门店数量同比增长14.7%，而同店销售较去年水平下降中单位数；及来自TOPTOY的收入增长42.5%，是因为同店销售中单位数增长及平均门店数量快速增长。面对充满挑战的宏观消费环境，名创优品积极发展O2O业务，该业务同比增长了近80%，一定程度上帮助名创优品稳住了同店。这意味着如果不是线上业务的增量，线下同店销售下滑幅度是更大的。其国内名创优品门店的单店销售、坪效以及效率都在下滑，内生性增长动力明显不足。与此同时，同样给其现金流带来沉重压力的是商业模式的悄然转变。今年前三季度，名创优品直营门店相比以往出现了大幅的增长，海外直营店更是比去年同期增加了220家，要知道到去年同期还只有202家，增幅超过了108%，与此同时，其海外第三方门店增幅只有19%，不能不说，其海外商业模式正在出现重大转变。这种商业模式微妙且显著的变化，已经转变为名创优品沉重的资金压力。其租赁负债，从去年同期的7.98亿元，急升至了16.09亿元，增长超过了一倍。其物业、厂房及设备也从7.69亿元，增至了12.77亿元。使用权资产从29亿元，增长至了38.43亿元。这种资金压力也已经体现到了公司整体现金流当中。其截至2024年9月底的现金余额，相比去年年底已经减少了5亿元。名创优品在自身资金压力持续加大的情况下，掏空现金流，去投资一家背负着沉重的历史包袱、现金流衰减更为剧烈、负债高企的零售商，是风险非常大的赌博，说是悬崖走钢丝，并不为过。
更重要的是，胖东来模式，从价值观驱动、利益分配、聚焦本土、极致服务，都与永辉超市以及名创优品的路线，格格不入。到今天，胖东来业务还囿于一隅，并且与河南许昌、新乡本地商业深度绑定，胖东来创立于1995年，到今天门店不过区区13家。而成立于2001年的永辉超市在大规模闭店的情况下，依然坐拥780家门店。而还在夺命狂奔，在今年前三季度同比新增了上千家门店的名创优品，已经在海内外坐拥7186家门店。一个是本土特色零售龙头，拥有本土极高渗透力的特色供应链，通过本土畅旺的销售、优质的服务以及活跃的创新能力，建立起了本土零售的定价权，建立了深厚的竞争护城河。一个是全国性甚至全球性的标准化零售商，需要的是全国性、大规模、高周转的生存能力，本身不可能靠单纯复制一个本土零售商的供应链，生存发展。一个是苹果封闭的系统生态，一个是安卓开源系统，一个拥有无可比拟的本土话语权，可复制性差，一个拥有更大规模市场生存空间，可复制性强。问题在于这两个系统部并不兼容。从价值观层面、底层利益分配、业务模式到运营模式都不兼容。胖东来模式，本来就是非常强大的本土龙头，这是他的优势也是他的劣势，存在明显的区域性扩张难题。胖东来的本土采购联盟、直采体系以及自有的品牌体系，都是建立在自身供应能力或者本土供应能力之上的。而且河南是在中国也为数不多的劳动力大省、农业大省，也是畜牧业大省，河南农林牧渔业总值长期处于全国第二位，但是人均GDP远低于全国水平，2023年河南省人均GDP为6万元，比全国人均GDP低了将近3万元。胖东来模式本身与其扎根的河南本土租金、劳动力、生鲜采购成本低廉是分不开的。这也是胖东来历经二十年都没有走出河南的更为根本性的经济现实原因。而且过江龙难敌地头蛇，它最强的本土供应链优势，是有其区域半径的，这是物理规律，到了别的区域，这种优势就如同强弩之末。离开河南从农业到劳动力的供给优势，以及胖东来多年经营建立的本土供应链定价权，胖东来模式无从谈起。2012年，在胖东来主动关停旗下店面之前，其仅在许昌就开设了30多家门店。经过门店大规模关闭，之后十年时间的精耕细作，据点式作战，坚守本土，不搞扩张，内生式增长，让胖东来在今天一片哀嚎的零售业，成为业界标杆。2013年，胖东来10余家店，大概70多亿元的营收。截至今年11月26日，也只有 13 家门店，但是本年度胖东来集团累计销售已达146亿元，胖东来时代广场店今年累计销售额达39亿元。与此同时，名创优品依然维持2024-2028年5年规划目标是每年全球净增900-1100家门店，到2028年全球门店数量较2023年底数量接近翻倍达到4万家。胖东来的内生式增长，与名创优品不顾单店销售下滑的、夺命狂奔的全球化扩张，从一开始就不在同一个故事剧本之内。第二，是非上市公司与上市公司的根本利益分配机制的冲突。除了远高于本土平均水平的工资，从2000年起，于东来开始把赚的钱按比例分给员工，从30%增加到50%，到2002年涨到了利润的80%都分给员工，再后来就是越分越多，这种分配制度一直延续到现在。于东来甚至直言，“老板们若是舍不得拿出50%的利润分给员工，那就别到胖东来学习了，来了也学不会！”
