【平安固收】信用债观察：政治局微调化债政策，城投债净融值得关注

1、信用事件

政治局召开会议提出高风险地区既要化债又要发展，后续可关注城投债净融情况。 430政治局会议的表态说明中央要求重点省份同时重视化债和发展，和之前的优先化债有差别。

广西首笔政策性银行置换非标债务专项贷款成功落地，利率可能比银团贷款低。 重庆和宁夏的银团贷款都是由商业银行投放，市场化程度预计更高，利率并未披露，但很可能不如国开行专项贷款利率低。政策行专项贷款可能是地方化债的新工具。

中债增担保的碧桂园债券利息出现逾期，但信用利差仍下降，说明市场并不太担心利息的兑付。 4月9号以来这两支债券信用利差都在持续下降，即使在5月9日和10日也不例外，说明市场并不太担心这两笔债券的安全性。

2、市场回顾

信用债利率多下行，信用利差涨跌互现。 1）中高等级城投&产业债1Y、2Y和3Y收益率分别变化约0BP、-2BP和-2BP,中高等级银行二永债1Y、3Y和5Y收益率分别变化约-4BP、0BP和4BP；2）信用利差涨跌互现，期限利差多走阔。

主要行业利差涨跌互现， 压缩最多的是采掘(-1.4bp)，走阔最多的是房地产(1.1bp)。

各省城投利差多走阔， 近两周有5个城投非标逾期。

3、 策略展望

信用利差或因供给压力而有所上行，建议继续关注下沉策略。 节前央行发文提示长债风险，引发利率上行，但政治局会议的表态又提升了市场对降准降息的预期，于是利率又下行。这两周债市在震荡中小幅走牛，信用债利率也基本跟随利率债波动，信用利差涨跌互现。近期城投债务展期降息的案例又有落地，中债增担保地产债利息逾期也没带动利差上行，说明近一段时间信用风险仍很低。但政治局会议提出要加快政府债发行，也对高风险地区化债政策进行了调整，因此后续利率债和信用债供给都有上行的压力，可能会带动后续信用利差走阔。目前信用风险低，因此我们继续推荐下沉策略，具体可以关注有一定估值优势的中低等级城投债、国营地产债和发达地区城农商行二永债。

风险提示： 政策转向超预期、流动性风险、信用风险超预期。