一、周报摘要
交运板块市场变化（本周）
：
本周，沪深
300
指数报收
3708
点，下跌
0.4%
；申万交运指数报收
2910
点，上涨
0.9%
，领先沪深
300
指数
1.3%
。二级子行业涨跌互现，涨幅最大的是铁路运输板块，上涨
3.28%
；跌幅最大的是机场板块，下跌
0.72%
。个股本周上涨
50
家，未涨
7
家，下跌
41
家；涨幅最大的是长江投资，上涨
17.38%
；跌幅最大的是宁波港，下跌
7.80%
。
海运数据回顾（本周）：
（
1
）远洋干散：
BDI
指数报收
1032
点，本周上涨
10.6%
；
BCI
指数报收
1637
点，本周上涨
43.7%
；
BPI
指数报收
1153
点，本周上涨
4.0%
；
BSI
指数报收
764
点，本周下跌
3.2%
；
BHSI
指数报收
478
点，本周下跌
4.0%
。
CDFI
指数报收
789.12
点，本周上涨
10.1%
。（
2
）沿海干散：
CCBFI
综合指数报收
1143.06
点，本周下跌
1.1%
。（
3
）集运：
CCFI
报收
865.5
点，本周下跌
1.0%
；
SCFI
报收
897.28
点，本周下跌
3.0%
。（
4
）远洋油轮：
BDTI
指数报收
628
点，本周下跌
1.9%
；
BCTI
指数报收
556
点，本周上涨
2.2%
。
CTFI
指数报收
547.07
点，本周下跌
5.8%
。
航空（本周）：
（
1
）合计：运输量同比
+10%
，环比
+0%
；价格同比
-1%
，环比
-1%
；客座率
80%
，同比
-8pct
，环比
+0pct
。（
2
）国内：运输量同比
+11%
，环比
+0%
；价格同比
+0%
，环比
-1%
；客座率
79%
，同比
-9pct
，环比
+0pct
。（
3
）国际：运输量同比
+9%
，环比
+0%
；价格同比
-2%
，环比
-3%
；客座率
83%
，同比
-pct
，环比
+1pct
。
铁路（六月）：
2017
年
06
月，铁路客运周转量为
1033
亿客公里，同比增长
3.90%
；货运周转量为
2160
亿吨公里，同比增长
19.60%
。
投资策略：
京沪高铁
9
月将正式提速至
350
公里，虽然初期不会调整票价，但为后续票价市场化奠定基础；而铁总高层密集拜会一汽、东风、阿里、腾讯，寻求业务和股权合作，铁路改革预期升温。
17
年干散货供需处于弱平衡（供给略小于需求），旺季
BDI
高看
1500
点，继续推荐中远海特；中国进出口拉动集运需求好于预期，大船订单推迟交付抑制供给增长，加上中远海控收购东方海外改善集中度，关注旺季行情。个股重点推荐组合：中远海特、白云机场、建发股份、福建高速、韵达股份、外运发展
风险警示：
宏观经济大幅下滑
二、近期重点报告和调研
1、重点报告
（
1
）秦港股份新股分析
-
北煤南运主枢纽，主业触底回升
大宗干散货码头运营商，历时数年回归
A
股。
秦港股份成立于
2008.3
，是全球最大的大宗干散货码头运营商，主要经营区域包括秦皇岛港、曹妃甸港区和黄骅港区，控股股东为河北港口集团，实际控制人为河北省国资委。公司
2010
年开始筹备上市，后由于诸多原因转而
2013.12
在香港联交所上市，拟于
2017.8
在上交所上市，回归
A
股。
煤炭为核心业务，业绩触底回升。
秦皇岛港、曹妃甸港区通过大秦线及其支线迁曹线、张唐铁路等与“三西”煤炭主产区相连，是该区域外运煤炭的主要下水港。公司在秦皇岛港具备
1.95
亿吨煤炭下水能力，同时投资建设曹妃甸煤炭煤码头二期工程（
5000
万吨，持股
51%
）。
16
年上半年，主要是准池铁路通车后朔黄对大秦分流增强，公司煤炭吞吐量持续下滑；
16
年下半年以来，随着黄骅港产能饱和和煤炭市场回暖，公司煤炭吞吐量显著回升。
拓展铁矿石等其它货种，降低煤炭业务依赖度。
为了降低煤炭业务依赖度，公司逐步拓展了金属矿石、杂货、液体散货和集装箱业务，尤其是在曹妃甸和黄骅港建设
6550
万吨（相对控股
35%
）和
3000
万吨铁矿石码头。但是由于产能利用率较低，集装箱和油品业务仍处于亏损状态，预计后续盈利逐步改善。
募投项目：
本次发行，公司拟公开发行不超过
5.58
亿股，占发行后公司总股本的
10%
，募集资金不超过
12.41
亿元，用于秦皇岛本港设备购置等项目。
投资策略：
公司是北煤南运主枢纽，煤炭下水港地位仍然稳固，且逐步拓展矿石、油品等其它业务，主营业绩触底回升。我们预测公司
17/18/19
年
EPS
为
0.17/0.19/0.20
元，对应发行价
2.34
元
13.9/12.5/11.7X PE
，首次覆盖给予“强烈推荐
-A
”评级，目标价
3.4
元，对应
17
年
20X PE
。
（
2
）高速板块今日为何大涨
-
修复
Q2
超跌，中报业绩仍有超预期可能
1
）
17Q2
货车车流同比增长近
20%
，
2X
客车单车收入带来业绩弹性
：
4
、
5
、
6
月，高速公路客车车流同比增长
15.8%
、
14.9%
、
9.7%
，货车车流同比增长
17%
、
18.2%
、
22.7%
，货车车流极为强劲，主要是二季度
GDP
同比增长
6.9%
（超市场预期）。此前市场普遍担心二季度经济走弱，货车车流增速显著下滑，拖累公路板块业绩。现在看来，这一担忧并不存在，由于货车单车收入通常是客车的
2
倍以上，带来显著的业绩弹性。
2
）利率企稳对于板块估值构成支撑
：高速公路板块财务费用居交运八个子行业之首，股价表现对市场利率水平极为敏感。进入
4
月，对周期的担忧（主要是货车）和去杠杆导致利率上行，公路股并未表现出应有的防御性（超跌）。
3
）中报业绩可能超预期，继续推荐粤高速、福建高速和赣粤高速。
16Q3-17Q1
，高速板块单季收入同比增长
4.2%
、
14.4%
、
28.1%
，扣非后归母净利同比
31.9%
、
81.8%
和
29.6%
，板块业绩显著改善，核心原因在于路产盈利复苏：
1
）货车
：
16
年
9
月以来，宏观经济复苏，叠加
921
治超，货车车流显著回升；
2
）客车
：
15
年
10
月起，
1.6L
及以下排量小客车购置
税减半（从
10%
下调至
5%
），
17
年继续执行
7.5%
的优惠税率，拉动小客车销售和车流。
3
）成本
：
15
年高速公路国检导致养护费高基数。
强劲的客货车流下，高速公路板块中报可能超预期，收费公路权益转让审批下放至省交通厅（
2017.5
），改善高速板块外延发展预期，加上招商公路整体上市等事件催化，个股重点推荐粤高速、福建高速和赣粤高速。
（
3
）白云机场深度报告
-
从美式跑道到欧式航站楼，业绩与估值双升
三大航空枢纽之一，南方航空主基地。
公司是仅次于首都机场和浦东机场的第三大航空枢纽，同时是南方航空主基地。
2017
年
4
月，机场收费标准改革后，白云机场正式从一类二级机场升格为一类一级机场，政治地位进一步提升，为航空主业长期增长奠定基础。
航班放行率持续良好，产能利用率短期有望再提升。
2017
年
7
月，白云机场暑运高峰小时架次正式开始执行
71
架次（之前为
69
），为
17
年旅客吞吐量的持续增长奠定基础。白云机场航班准点率居一线枢纽机场之首，加上跑道技术优化与升级，
18
年
T2
航站楼启用后，高峰小时容量有望再次提升。
非航收入三箭齐发：免税
+
广告
+
商业，变现能力逐步兑现。
入境免税招标超预期（
42%
分成
/
首年年化收益
2.89
亿元），我们估算
T2
出境首年年化收益约
3.5
亿元。
T2+GTC
室内广告完成招标约
3.6
亿元，外包模式下盈利将显著强于
T1
；若政策管制放松，户外广告有望贡献业绩增量。
T2
商业面积
4.4
万平，有效商业面积约
3.6
万平，预计贡献年化收益
8.75
亿元；即使考虑
T1
商业租赁收入下滑
30%
至
3
亿元，商业合计年化增量约
7.4
亿元。
严格控制人工成本，
18
年业绩有超预期可能。
此前市场普遍担心
18
年
T2
投产导致业绩大幅下滑。实际上，
T2
投运后，公司充分利用劳务外包
+T1
员工转岗的方式，人工成本增幅低于预期，加上非航收入的高速增长，我们认为公司
18
年业绩至少不会下降。
投资策略：
公司定位国际枢纽，旅客流量奠定长期价值，市场化（机场收费改革、免税和商业租赁招标、广告招标和户外广告放开）引爆短期价值，实现美式“跑道”向欧式“商业城”的估值切换，对标上海机场长期价值仍然被低估，中期看
450
亿市值空间，维持“强烈推荐
-A
”评级。
（
4
）建发股份
-
可交换债凸显大股东信心，布局金砖峰会
可交换债低成本融资，凸显对上市公司信心。
截止
17Q1
，建发集团持有上市公司
13.01
亿股股份，占比
45.89%
，控制权稳定；本次质押的
2.3
亿股占上市公司总股本的
8.1%
，占大股东持有股份的
17.7%
。按照目前建发股份
13
元左右的价格测算，
2.3
亿股股票总市值约
29.9
亿元，考虑质押率因素，集团本次发行规模在
20-25
亿元。可交换债利率低于普通债券，为大股东提供低成本融资通道，凸显大股东对公司股价的信心。
供应链业务弹性释放，
17Q1
经常性利润同比增长
37%
。
2017Q1
，公司实现营收
389.88
亿元（
+69.7%
），归母净利润
4.22
亿元（
+32.76%
）。从业务实质看，套期保值是经常性的，因此毛利
+
衍生工具收益才能反映供应链业务的真实盈利。考虑到这一因素，我们估算公司
17Q1
经常性利润为
4.05
亿元（
+37.1%
）。
投资策略：
（
1
）公司是厦门最大国有上市平台，国改提升估值；（
2
）
16
年以来，铁矿石、钢材、纸浆（合计占比
50%
）价格上涨，一季报高速增长兑现了我们之前的判断。（
3
）公司控股的建发房产是厦门最大房企，一级土地开发有望成为新的增长点。（
4
）我们预测公司
17/18/19
年
EPS
为
1.15/1.32/1.46
元，对应当前股价的
PE
为
11.2/9.7/8.8 X
，不仅远低于供应链企业
25-35XPE
估值，甚至低于房地产企业估值。厦门自贸区、金砖峰会和“一带一路”将成为强有力的催化剂，维持“强烈推荐
-A
”评级。
2、重点调研
（
1
）大秦铁路
1
）大秦本线货源和去向情况
：大秦线货源主要包括三个部分：山西（占比
60%-65%
）、内蒙（占比
30%-35%
）、陕西（占比
5%
）。相较于
2016
年，
17H1
内蒙煤炭占比有所上升。去向也包括三个部分：秦皇岛港（占比
50%
左右），曹妃甸港（占比
40%
多），其它为分界口出关。相较于
2016
年，
17H1
秦港下水煤占比提升。
2
）大秦线目前日均运量情况
：进入七月，大秦线日均运量
115-116
万吨，环比有所下降。
3
）
16
年运量大幅下降的原因
：公司煤炭包括山西、蒙西和陕西的煤炭。晋煤没有上朔黄线的，陕煤虽然是神华的协议煤炭，但是运量一直稳定在
1300-2000
万吨之间，运量下滑主要是蒙煤。
2016
年，内蒙煤炭外运量在下降，部分煤炭（如伊泰）确实通过准池铁路转移到朔黄线。
这一轮大秦线的运量下滑和宏观经济以及陕西、陕西煤炭限产（
276
天）限产有关。公司考虑过继续下浮运价，但是调研表明降价不一定能拉动货流，因此我们没有继续降价。公司一直在努力开发非煤货种，大秦铁路运量下滑跟陕西山西煤炭限产有关系。公司和大客户签署互保协议，努力开发非煤货种，但短期仍无法对冲煤炭业务的影响。
4
）成本结算
：公司管理模式较为传统，分区段设置车务、机务、车辆等段，并非按照线路设置独立的经营核算主体。公司没有独立测算大秦线运输成本（成本拆不出来）。朔黄线机械化程度高于大秦线，管理机制更为灵活，有大量劳务派遣工（大秦线基本都是正式员工），人工成本低于大秦线。
（
2
）深圳机场
1
）时刻释放
：民航局容量评估
55
架次
/
小时，中南局批复
49.5
，年内计划增加到
52
，预计暑运时刻将有所增长。航班放行正常率
4
月勉强到
80%
，但是五六月（天气原因）开始有所下降。
2
）国际化战略
：公司希望将国际线（不含地区）客流由
15
年的
160
万提升到
2020
年的
550
万以上，占比从
4%
提升到
10%
，主要的措施包括：民航十三五规划中，深圳机场从干线机场升格为区域枢纽；市财政对国际航线的补贴力度大大提高；资源向国际航线倾斜，包括场区资源、时刻资源（
16
年
90%
增量时刻投入国际线）、费率折扣等。
3
