美股上市相隔两年，市值相差近7倍，海亮教育与博实乐的财报透露了什么？

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（海亮教育与博实乐教育的最新季度财报数据）

（历年财年数据，注：海亮教育2016财年是2015.7.1—2016.6.30；博实乐2016财年是2015.9.1—2016.8.31）

海亮教育集团始创于1995年8月，是一家K12民营教育服务提供商，办学层次包括高中、初中、小学、幼儿园、国际教育及教育培训。2015年7月，海亮教育集团在美国纳斯达克全球市场挂牌上市。

碧桂园教育集团于2017年1月更名为“博实乐”(Bright Scholar)，并启用新品牌形象，旗下已有连锁学校、幼儿园沿用原名不变。碧桂园教育集团办学的历史最早可追溯至1994年成立的广东顺德碧桂园学校。今年美东时间5月18日，博实乐教育在美国纽交所主板（NYSE）正式挂牌上市。

鲸媒体整理数据后发现，2016财年博实乐教育的营收10亿元，略多于海亮教育；而海亮教育的净利润超博实乐教育34倍。虽然博实乐教育的营收高于海亮教育，但博实乐教育2014、2015年净利润均处于亏损状态，直到2016年才扭亏为盈。

海亮教育&博实乐最新披露数据PK

1）海亮教育

2017上半财年，海亮教育营收3.676亿元人民币，去年同期为3.049亿元，同比增长20.06%；净利润为5300万元，去年同期为860万元，同比增长513.2%。

截至2017上半财年，基础教育课程的学生人数为18936人，相比去年同期16362人增长15.7%；参加国际课程的学生为2488人，相比去年同期的1859人增长了33.8%。

截至2016年12月31日，海亮教育现金及现金等价物为1.513亿元；经营活动产生的现金净额为5.095亿元。

2）博实乐教育

2017财年Q3，博实乐教育营收4.067亿元人民币，同比增长28.1%；净利润1.075亿元，同比增长85.7%。

2017财年Q3，博实乐国际学校的学生数从5464人增加到6498人，人均学费从2.3248万元升至2.4298万元，同比增长4.5%；双语学校学生数由11482人增至13241人，人均学费由8543元增长到9582元，同比增长12.2%；幼儿园学生人数从9262人增加到10604人，人均学费由8228元增加到9063元，同比增长14.5%。

截至2017年5月31日，博实乐教育共有3万名学生和51所学校的3000多名教师。

截至2017年5月31日，博实乐教育的负债总额为8.92亿元，总资产为22.02亿元；经营活动现金流量流出1.08亿元，投资活动的现金流量流出8361.3万元，融资活动的现金流量为10亿元。

1）海亮教育拥有11所学校

目前海亮教育拥有11所学校，包括海亮外国语学校、海亮幼儿园、海亮小学、海亮初级中学、海亮高级中学、天马实验学校、私立诸暨高级中学、海亮艺术中学、海亮教育培训中心、新昌县南瑞实验学校、湖北仙桃第一中学；办学层次包括幼儿园、小学、初中、高中、大学预科、国际教育及教育培训，在校中外师生3.6万余名。

海亮的国际教育布局主要为海亮幼儿园中的国际班及海亮外国语学校，海亮外国语学校共有3000余名师生，提供小学、初中、高中、大学预科13年一贯制国际教育体系，语种有英语、韩语、日语、西班牙语等，双语教育模式与全英文教育模式同步发展。外国语学校的班型为小学20人，中学25人，采取小班额走班制授课模式。

海亮教育2017上半财年报告称，基础教育计划收入为2.965亿元，比去年同期的2.35亿元增长17.2%；国际计划收入为7110万元，比去年同期5190万元增长36.9%。增长的原因主要是因为注册学生数目和平均学费的增长。

2）博实乐教育拥有51所学校

目前，博实乐教育共运营51所学校，在全国7个省份拥有K12国际学校6所，双语学校11所，幼儿园34所，并在北京、上海、深圳、佛山拥有16所培训学校，业务还包括海外游学、国内营地、教育科技等，总计超过3万名在校生及6000名教职工。

2017财年Q3，博实乐教育的国际学校业务营收为1.578亿元，同比增长24.3%，去年同期为1.270亿元；毛利为6700万元，同比增长42.1%；毛利率为42.4%。

目前博实乐教育开设的国际课程包括幼小PYP课程、中学MYP课程、IGCSE课程、高中DP课程、A-Level课程、AP课程、IFY课程、中加双文凭3+1课程、中美课程、中澳课程。

2017财年Q3，博实乐教育双语学校业务本季度营收为1.269亿元，同比增长29.4%，上年同期为9810万元；毛利为5600万元，同比增长56.4%，毛利率为44.1%；双语学习采用小班制授课。

2017财年Q3，博实乐幼儿园业务本季度营收为9610万元，上年同期为7620万元，同比增长26.1%；毛利为4970万元，同比增长52.3%，毛利率为51.7%。其中，幼儿园的课程包括语言课程、学科课程和活动课程三大类。

目前，海亮教育的旗下学校多集中在浙江，有三所都位于诸暨，分别是天马实验学校、私立诸暨高级中学、海亮初级中学，比较依赖当地的经济及政策环境。对此，海亮教育也指出，当地的经济政治或是自然灾害因素都会对海亮教育的业务经营成果造成影响。

而博实乐教育运营的51所学校中有36所位于中国广东省，比例约占70%左右，其区域性更加浓厚。博实乐教育曾在招股书中指出，大多数学校位于中国广东省，区域经济的任何重大下滑或地方监管制度的不利变化可能对博实乐的业务、财务状况等造成不利影响。

学校业务竞争层面，海亮教育、博实乐的对手还包括而后赴港上市的成实外教育、枫叶教育、宇华教育、睿见教育。目前以K12学校业务为主的成实外在2016年度的总收益就已达到8.27亿元，年内溢利3.02亿，旗下经营5所学前教育至十二年级学校。

而枫叶教育截至2016年8月31日年度的总收益为8.30亿元，年内溢利为3.08亿元。据最近披露的2017年中期报告显示，枫叶教育旗下经营56所学校。

宇华教育截至2017年2月28日六个月的收入为4.21亿元人民币，同比增长8%；期内利润为1.22亿元。截至报告期，宇华教育已在河南省成立25所学校；睿见教育截至2017年2月28日六个月的收入4.98亿元，期内利润1.07亿元。截至2016年9月1日，睿见教育在五个校园经营六所高端民办学校，总招生人数为31788名。

1）海亮教育以学校自建为主

今年6月27日，海亮教育完成了对于浙江新昌南瑞实验学校的并购，正式接管南瑞实验学校。南瑞实验学校是一所民办学校，建造于2004年，2005年开始实施“民办、公管、民营”的管理模式，目前有58个教学班级，学生数为2336人，教职工255人。

南瑞实验学校也是海亮教育继并购诸暨天马实验学校、湖北仙桃一中后，并购的第三所学校。鲸媒体也从海亮教育的学校布局中发现，旗下学校多集中在浙江，有三所都位于诸暨。

海亮教育的收购动作很少，旗下学校基本为自建。2015年，海亮教育更是投资近26亿元，自建了占地面积1280亩的海亮教育园。

2）博实乐教育发力与房地产的合作

博实乐教育集团CEO何军立在最新财报中表示，“通过与房地产开发商碧桂园控股有限公司和其他第三方开发商的合作，我们将继续扩大我们的学校网络，并加深与世界一流机构的合作。”此外，博实乐教育还会加强辅导教育业务，包括校外辅导，冬夏令营，考试准备及大学申请服务，还将有选择性地探索本地和海外的并购机会。

今年7月21日，博实乐以7875万元人民币收购教育咨询公司加诚博教21%股权。

鲸媒体注意到，在资本运作上，海亮教育与博实乐的收购动作较少，属于较重资产运营模式，这或者也与两者背靠的地产成分有关。而轻资产运作则有助于减少办学的前期投入，与政府等其他机构合作，也有助于提升办学效益。

3）探索教育+地产模式

博实乐教育依托碧桂园地产业务，发展典型的“地产+教育”模式，即以房地产商主导的、侧重点在于以教育带动房地产业务。早在1994年碧桂园就使用“以学校带动楼盘销售”的策略解决“烂尾危机”。

从早期碧桂园的学校发展来看，碧桂园教育集团已经开始尝试在碧桂园楼盘社区以外创办学校。例如，2016年12月，碧桂园教育集团与江苏天山建设集团签署合作办学协议，将在淮安打造第一所非碧桂园社区内的双语学校。

在赴美上市之前，碧桂园教育集团就改名为博实乐教育，有观点认为更名之举实际也旨在摆脱外界对其依托碧桂园三四线城市项目的固化印象。上市之后，博实乐教育方面表示，将通过与房地产开发商碧桂园控股有限公司和其他第三方开发商的合作，继续扩大学校网络。

据鲸媒体获悉，博实乐的校区基本上均是位于碧桂园楼盘附近，由碧桂园所兴建，博实乐只支付给碧桂园一个较低的租金。博实乐依靠碧桂园可以辐射更多的消费者，同时也能够给碧桂园带来增值。不过值得注意的是，教育与地产的发展毕竟是相辅相成的，博实乐采取租用碧桂园地产集团土地&建筑的方法运营，地租费用或高于枫叶教育等K12民办学校的自有土地“重资产”模式。

海亮教育也背靠海亮集团旗下子公司海亮地产，学区房的火热让教育为地产提供了附加值，而地产与教育的发展可互相提供稳定的现金流。从民办学校的运营上来说，海亮教育可以说有天然的优势，可利用海亮地产的资源。2015年海亮教育更是投入近26亿元建设海亮教育园，海亮教育园占地面积为1280亩，包含了幼儿园、小学、初中、高中、外国语学校等多个学部，虽然属于比较重的资产运作模式，但也反映出地产与教育的结合。

鲸媒体了解到，海亮集团于2003年初正式进入房地产行业。截至2014年底，海亮地产总资产超371亿元。

博实乐与海亮教育相似的风险除学费及生源数受限、留存生源师资、教学服务满意度、维持业绩表现、业务竞争、业务受季节性波动、国际课程业务需求下降、管理失控、知识产权、学生人身安全等外，值得关注的有民促法的影响、经营区域集中、VIE架构等。

1）民促法的影响

招股书显示，海亮教育未来高度依赖于中国K12私立教育服务市场，但2003年中国民促法开始生效，私立学校教育才获得认可。海亮拥有数所私立民营学校，中国公众能否接受私立学校服务，还存在不确定性。民促法中关于民营教育发展的一些解释与适用范围有很大的不确定性，比如，一些优惠政策如税收优惠政策可以对私立学校开放，但迄今并未发布相关待遇的条例。

同样的，博实乐在招股书中称，《民办教育促进法》的实施细则或省级政府主管部门执行的修订后的民促法相关规定尚未向公众发布，具体如何解释与实施仍然不确定，有可能会影响整体的业务运作。例如，根据修订及其实施细则，提供义务教育服务的学校必须注册为非营利性学校，但目前尚不清楚如何进行注册。另外，地方政府执行修改后的法律可能会对学校收取的学费和费用施加额外的限制。

2）经营区域集中的风险

招股书指出，2015年时海亮教育仅有的三所学校都位于诸暨，因此当地的经济政治或是自然灾害因素都会对海亮教育的业务经营成果造成影响。

值得注意的是，博实乐教育方面表示，大多数学校位于中国广东省，区域经济的任何重大下滑或地方监管制度的不利变化可能对其业务、财务状况等产生实质性的不利影响。

截至2017年2月28日，博实乐运营的51所学校中有36所位于中国广东省。招股书中披露，博实乐教育旗下的广东省学校总计在2017财年和截至2017年2月28日的六个月期间占总收入的84.1％和76.7％。其中，旗舰学校广东乡村花园学校单独贡献占总营收约32.7％和27.6％。

招股书中表示，截至2017年2月28日，博实乐教育在中国拥有51所学校，包括5所国际学校，其中大约一半学校正处于上升阶段。目前博实乐某些学校正处于亏损状态。

博实乐方面表示，计划投入大量资源扩大国际教育业务。

3）VIE架构

外籍教育的服务在中国受到法规管辖，中国政府通过严格的许可证要求来管控。中国政府禁止外国所有权的公司或机构提供义务教育服务，限制国外机构的部分投资。而海亮教育是在开曼群岛注册的公司，通过海亮教育在中国经营子公司的附属实体如诸暨海亮外国语学校等进行私立教育业务。海亮教育期望并依赖附属实体经营私立教育业务。

海亮教育招股书提交之时，民促法还未做出需登记民办学校营利性/非营利性的规定，海亮教育在招股书中称市面上对于民营学校的认可度是风险之一，但近年来的市场发展表明，这一点似乎构不成大的业务风险。其他则是关于民营教育的经营范围与税收优惠等政策的不明确。

博实乐招股书提交于今年，故其中有了营利性/非营利性注册的风险，以及可能受到民促法部分未发布的细则影响。鲸媒体猜测，同为民营学校，今年民促法修订后，学校是否为营利属性也会是海亮教育的风险之一。

受到国内法律法规的影响，国内大多数在国外上市的企业机构会选择VIE架构，此种风险也是多数国内美股机构的风险。在国外上市有利于获得美元投资，但普遍认为，国内教育机构在国外资本市场上有被低估价值的风险。

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