事件：
2017年2月和3月央行资产负债表下降1.09万亿元，降幅为3.1%。中信银行资产负债表收缩，一季度末规模较上季度也下滑3.1%。市场担忧央行和商业银行均开启资产负债表收缩的序幕。同时，美联储“缩表”时间点也正式提上议程。
1、以央行过去“缩表”为鉴。历史上超过3个月（含）连续下滑的时期只出现过一个时期，2015年3月至2015年12月央行总资产下降2.76万亿元，同期基础货币下降2.2万亿元。央行在公开市场操作中也并没有过多投放流动性（“对其他存款性公司的债权”下降0.58万亿元），但是这期间货币乘数快速上升，所以市场流动性并不紧张。然而在当前金融“去杠杆”的环境下，货币乘数难以像2015年出现持续的回升，如果央行资产负债表真的收缩，资金面易紧难松。
2、中国央行“缩表”与美联储“缩表”，这并非巧合。中国央行总资产快速扩张时期与美联储四轮QE的时间高度一致，这是因为前者扩张的主要方式是央行外汇占款，而影响央行外汇占款的最重要的国际因素就是美联储货币政策，且量化宽松政策正是通过美联储资产负债表扩张来实现。2014年10月美联储停止QE，2015年2月中国央行资产负债表触及历史高点。我们在去年2016年8月提出全球货币政策转趋保守。美联储缩表的时间点提上议程，如果经济形势好则2017年年末，基本面转弱则很可能推迟至2018年。全球货币潮水褪去，中国央行资产负债表也会受到影响，并进一步传导至商业银行资产负债表，进而影响实体经济。
3、美联储大幅“缩表”并不意味着中国央行也会同幅度收缩。金融危机后，美联储开始借助非常规性货币政策措施应对危机，其资产负债表开始快速扩张，当前总资产规模较2007年末增幅为500%。对中国而言，整个社会的货币供给，商业银行同样扮演着非常重要的角色。从2012年资金开始“脱实向虚”至2017年一季度末，央行总资产增幅规模仅为14%，总体保持平稳；商业银行总资产规模增幅为108%。因此，“去杠杆”也并不意味着央行资产负债表有大幅收缩的必要性。
4、从中信银行资产负债表缩表看银行缩表路径和委外赎回。一季度缩表的主因是MPA监管趋严，限制广义信贷的增速。在当前吸收存款难度较大的背景下，4月同业存单发行显著放缓，那么意味着在商业银行负债端的压力将进一步上升。如果负债端规模下滑，资产端将不得不被动收缩，这意味着同业资产到期后将不再续作，或者赎回甚至压缩部分资产，债券投资和狭义信贷的规模也可能会受影响，至此商业银行逐步缩表。在这个过程当中，市场可能会产生流动性紧张的预期，近期的委外赎回就是表现之一。
5、商业银行资产负债表的演化。个别中小型银行可能会较快的面临资产负债表收缩的压力，但对于大多数银行而言，资产负债表的收缩还尚未开始。不过如果政策的方向不变，商业银行整体资产负债表增速放缓则是较为确定的现实。
以上内容均为报告摘要。
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