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日元为何持续贬值？——海外经济政策跟踪（海通宏观李俊、王宇晴、梁中华）

梁中华宏观研究 · 公众号 · · 2024-06-30 22:43

正文

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海通宏观 | 梁中华团队

本报告作者：

李俊 S0850521090002

王宇晴 S0850122070054

梁中华 S0850520120001

·概要 ·

经济： 日本方面 ，在经济走弱以及美日利差仍维持高位等因素影响下，近期日元持续贬值，美元兑日元突破 160 。我们认为，当前状况下，未来日央行或难以大幅收紧货币政策，日元疲软趋势短期内或仍将维持。

美国方面 ，总统选举第一场辩论结束后，特朗普民调支持率领先。 房地产市场表现仍然承压， 5 月新房销售同比增速明显回落， 4 月标普 /CS 20 个大中城市房价指数同比增速有所放缓。 居民收支仍稳。 5 月美国居民个人可支配收入与消费支出同比较 4 月持平。 通胀持续回落 。 5 月美国 PCE 与核心 PCE 价格指数同比增速均继续回落，符合市场预期。 5 月美国耐用品与核心资本品新订单同比增速有所放缓。

市场仍预期 9 月降息。 截至 6 月 28 日，市场预期美联储大概率降息时点维持在 9 月，年内预期降息次数维持在 2 次，全年降息幅度为 50BP 。 10 年期美债名义收益率回升至 4.36% ，实际利率与通胀预期均有所回升。

欧洲方面， 6 月欧元区经济景气指数小幅走弱， 5 月欧盟 28 国粗钢产量同比增速回落。

政策： 多位美联储官员强调降息仍需等待；欧央行或不急于 7 月再次降息；日央行或考虑进一步调整宽松货币政策，必要时将采取适当措施应对汇率贬值。

风险提示： 海外货币政策调整超预期

日本：日元为何持续贬值？

美元兑日元升破 160 。 虽然日央行在 2024 年 3 月进行加息，退出了“负利率时代”，但日元在此后仍然出现了持续的贬值趋势。截至 6 月 28 日，美元兑日元已上升至 160.9 ，为 1986 年以来的新高，且较今年 3 月初的 150 已贬值了近 7% 。

为何日元持续贬值？一方面，日本经济走弱或是原因之一 。 2024 年 1 季度，日本实际 GDP 同比增速明显回落至 -0.1% ，为 2021 年 1 季度以来的新低。其中，内需的疲软是经济的主要拖累。此外，自 5 月以来，日本花旗经济意外指数也有明显走弱。

另一方面，美日利差仍维持高位，也加大了日元贬值的压力。美国方面， 2024 年以来其经济仍具有韧性，通胀回落进展有所停滞，从而使得市场对美联储降息时点的预期一再推迟，美元指数在 2024 年以来总体维持强势，美债利率也有明显反弹。

日本方面， 日央行虽在 3 月加息，但宽松政策的退出并不彻底，仍继续通过国债购买维持宽松的金融条件（详见《不“彻底”的退出——日央行“转向”点评》）。 美日货币政策的分化导致美日利差持续处于较高水平，同样使得日元面临较大贬值压力。

往前看，短期内日元走弱的趋势或仍将持续。 当前日本货币政策面临两难困境。 一方面， 日本薪资增速仍处高位，并且日元贬值趋势下进口价格增速也在明显回升，或都将加大日本短期通胀压力。在此情况下，仅在汇率市场上进行干预存在治标不治本的问题；而在美国通胀回落进程受阻的情况下，被动等待美联储降息来缓解汇率贬值压力这一过程又显得格外漫长。 通胀的高企与汇率的贬值都需要日央行加息来缓解。

另一方面， 当前日本经济内需持续走弱，长期来看通胀能否实现 2% 的目标，摆脱多年的通缩困境，仍存在一定不确定性。而央行的大幅加息又将对经济增长带来较大冲击，日央行未来或更可能采取渐进的方式退出宽松货币政策。 在此情况下，货币政策的收紧对日元的支撑或也将相对有限。因而，日元走弱的趋势或仍将持续。

美国：大选进展如何？

美国时间 6 月 27 日，美国总统拜登与前总统特朗普进行了 2024 年总统选举的第一场辩论。从时间点来看，往年第一场辩论的时间通常在 9 月进行，今年则明显提前至 6 月。第二次总统辩论将在 9 月 10 日进行。

当前民调支持率如何？ 根据 Real Clear Politics （ RCP ）的集合民调结果显示，第一次辩论后，拜登的支持率由 6 月 26 日的 45.1% 下滑至了 6 月 28 日的 44.9% ，特朗普的支持率则上升至 46.7% ，领先优势进一步扩大。

在关键的摇摆州，特朗普目前的优势也较为明显。 摇摆州的投票情况对最终的选举结果往往具有重要的指示意义。根据 RCP 的数据，当前在关键的 7 个摇摆州中，特朗普的支持率均领先于拜登。尤其在亚利桑那和北卡罗来纳州领先幅度较为明显。

后续美国大选有哪些值得关注的时点？ 7-8 月将举行共和党与民主党的全国代表大会，届时将公布两党最终总统与副总统候选人。与往年不同的是，今年第一场辩论时间点提前于两党的全国代表大会。由于拜登在第一场辩论中表现不佳，民调支持率明显下滑，引发了市场对民主党在最后关头是否会更换总统候选人的讨论。此外， 9 月 10 日进行的第二场辩论也值得关注。

新房销售同比大幅回落。 5 月美国新建住房销售为 61.9 万套，较 4 月回落 7.9 万套，不及市场预期的 63.3 万套。同比增速为 -16.5% ，较 4 月回落近 18 个百分点。即便剔除基数效应， 5 月新房销售两年平均同比也较 4 月明显回落近 7 个百分点。此外， 5 月新房销售中位价同比增速较 4 月回落 1 个百分点至 -0.9% 。

不仅新房销售不及预期， 5 月美国成屋签约销售指数同比增速也由 4 月的 -0.8% 进一步回落至 -6.6% ，低于市场预期的 -4.6% 。

房价增速有所回落。 4 月美国标准普尔 /CS 20 个大中城市房价指数同比增速较 3 月回落 0.3 个百分点至 7.2% 。整体来看，美国利率水平仍处高位，房地产供需两端均有所承压，美国房价增速未来或仍将进一步回落。

居民收支维持稳定。 5 月美国个人可支配收入同比增速为 3.7% ，消费支出增速为 5.1% ，与 4 月相比变化不大，反映出美国居民需求仍具有一定韧性。

通胀持续回落。 5 月美国 PCE 价格指数同比增速较 4 月回落 0.1 个百分点至 2.6% ，符合市场预期。核心 PCE 价格指数同比由 4 月的 2.8% 回落至 2.6% 。整体来看，美国通胀仍呈持续放缓趋势，但与 2% 的通胀目标相比仍有一段距离。当前美国经济仍有韧性，尚能为美联储提供观测通胀回落的窗口期，美联储降息或仍需耐心等待。

耐用品订单增速回落。 5 月美国耐用品订单（除国防外）同比增速较 4 月回落 2.2 个百分点至 -1.6% ，环比增速为 -0.2% ，已连续两个月处于负值区间。其中，核心资本品新订单同比增速回落 0.6 个百分点至 -0.2% ，环比回落 0.8 个百分点至 -0.6% 附近。

降息预期维持稳定。 截至 6 月 28 日，市场预期美联储大概率降息时点仍维持在 9 月，年内预期降息次数维持在 2 次，全年降息幅度为 50 BP 。

美债收益率回升至 4.36% 。 截至 6 月 28 日， 10 年期美债名义收益率为 4.36% ，较上一周回升 11BP 。其中， 10 年期美债实际收益率较上一周回升 6BP 至 2.08% ， 10 年期通胀预期较上一周回升 5BP 至 2.28% 。

欧洲：经济景气仍偏弱

经济景气指数走弱。 6 月欧元区 1 9 国景气指数为 9 5.9 ，较 5 月回落 0.2 ，与疫情前相比仍处低位（ 2 019 年 1 2 月为 1 02.9 ），或反映出欧洲经济仍然承压。

粗钢产量同比回落。 5 月欧盟 2 8 国粗钢产量同比增速为 0 .9% ，较 4 月回落 0 .9 个百分点，但仍为过去一年的相对高位。

政策：美欧降息仍待观察

美联储降息仍需等待。 旧金山联储主席戴利指出，通胀大幅改善但尚未实现 2% 的通胀目标，现在还无法判断降息时机，美联储正保持谨慎，避免过早宣布抗通胀胜利。亚特兰大联储主席博斯蒂克指出，预计美联储将在 4 季度降息一次， 2025 年或降息四次。美联储理事鲍曼则相对鹰派，其认为通胀面临上行风险，不预计 2024 年会有任何降息行动，降息时间或在 2025 年。

在经济方面， 美国芝加哥联储主席 Goolsbee 表示，实体经济并未出现传统上的过热，希望通胀信心能进一步增强。里士满联储主席巴尔金表示，与通胀的斗争尚未取得胜利，只要失业率保持在低位，经济将保持韧性。

欧央行或不急于 7 月再次降息。 欧央行管委 Kazaks 表示，无需急于放松货币政策，欧央行将逐步采取降息措施。欧央行管委 Kazimir 也表示，通胀上升风险仍大，不支持欧央行在 7 月会议上再次调整利率，

日元为何持续贬值？——海外经济政策跟踪（海通宏观 李俊、王宇晴、梁中华）

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日本：日元为何持续贬值？

美国：大选进展如何？

欧洲：经济景气仍偏弱

政策 ：美欧降息仍待观察

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日元为何持续贬值？——海外经济政策跟踪（海通宏观李俊、王宇晴、梁中华）

政策：美欧降息仍待观察