【招商机械·公司点评】恒立液压：Q3再超预期，泵阀加速放量

公司公告前三季度收入 53.23 亿，同比增长 38.86% ，归母净利润 14.76 亿，同比增长 60.50% ，单三季度收入 18.67 亿，同比增长 79.38% ，净利润 4.85 亿，同比增长 97.27% ，超出市场预期。同公司公告未来三年融资计划（ 2021-2023 年）：通过债权方式融资总额度不超过 15 亿元。三季度公司收入快速增长主要由于政策托底经济 + 进口替代效应增强，公司在液压件市场份额持续提升，复工以来所有产线均满负荷运转。预计 20/21 年净利润分别为 18.24 亿、 22.40 亿，稀缺性决定高估值，继续给予强烈推荐。

1.毛利率持续提升，泵阀提升幅度最大。

前三季度毛利率 42.25% ，同比提升 5.7pct ，环比提升 0.4pct ，一方面由于，尽管挖机主机企业竞争激烈，油缸价格有所下降，但得益于规模效应及公司降成本措施，毛利率仍有所提升，另一方面泵阀等新产品大幅增长也有助于提升整体盈利能力；净利率 27.72% ，同比提升 3.76pct ，环比下降 0.88pct ，净利率提升幅度不及毛利率一方面由于销售、管理费用率有所提升，另一方面由于受汇兑影响，前三季度汇兑损失 5308 万，去年同期汇兑收益 7029 万。

2.子公司液压科技收入同比增长 94% ，挖机泵阀、非标泵阀及液压马达均实现大幅增长。

挖机泵阀需求火爆，四季度 “两新一高”建设持续推进，工程机械仍将维持高景气度：前三季度挖机累计销量 23.7 万台，同比增长 32% ，已超去年全年，出口销量同比增长 22% ，复苏势头强劲。分结构看，小 / 中 / 大挖当月销量同比增长 63%/106%/52% ，三季度以来中挖增速持续领先于小挖和大挖。本轮工程机械行业复苏始于 2016 年 8 月，和宏观相关指标相关度明显下降，行业内生增长因素（更新、劳动力替代、环保升级、工程机械及下游行业集中度提高）是成长动力，经济内循环刚开始，出口复苏和制造回暖带动新增投资，预期景气度仍将持续。

3.泵阀新产品非挖领域多点开花。

挖机主控泵阀市场份额均大幅提升，非挖领域（包括汽车起重机、臂式高空平台、新能源）等多点开花，恒立闭式液压系统实现了在高空作业平台领域全面批量化配套，工业泵阀系统也已在汽车吊、旋挖钻领域全面量产，目前浙江鼎力的新产品 ——臂式高空作业平台的液压件已在恒立研制，未来也有可能会替代德国力施乐。

4.继续强烈推荐恒立液压。

我们预计挖掘机行业四季度到明年将保持景气，恒立还在拓展其它非标油缸和液压件客户，疫情将加快国产液压件的进口替代速度，恒立的技术优势、规模优势和成本控制能力得到体现，毛利率提升超预期，预计20/21年净利润分别为 18.24 亿、 22.40 亿，稀缺性决定高估值，继续给予强烈推荐。

风险提示： 工程机械行业周期波动；贸易摩擦升级致海外收入大幅下降、汇率风险。